浙商ESG||“祁”瞻“星”见

摘要：作为中国第二大贸易伙伴，欧盟通过多项ESG 法令与规范及供应链 “布鲁塞尔效应”，对中企出海欧洲形成监管压力。A 股公司境外营收占比上升，欧盟 CSRD 调整后，潜在受影响 A 股公司约 56 家（明确关注 24 家，保守估算关注 32 家）。出海欧洲企业 E

当欧盟监管竖起“布鲁塞尔效应”新门槛，A股企业出海该如何破局？当碳价在周期与政策中跌宕起伏，金融机构又该如何把握机遇？

浙商研究深耕ESG与绿色金融领域，从全球规则锚定→本土资金实践→细分赛道深挖→风险工具护航，力求为投资者决策提供多维支撑。

7年ESG趋势及相关投资研究经验。曾担任中金研究部ESG投资研究负责人，清华大学五道口金融学院绿色金融研究员，MSCI ESG专员。

核心观点

作为中国第二大贸易伙伴，欧盟通过多项ESG 法令与规范及供应链 “布鲁塞尔效应”，对中企出海欧洲形成监管压力。A 股公司境外营收占比上升，欧盟 CSRD 调整后，潜在受影响 A 股公司约 56 家（明确关注 24 家，保守估算关注 32 家）。出海欧洲企业 ESG 风险整体可控，对欧敞口较大企业需应对更高信披要求。

内容摘要

1、全球贸易重构下，中企出海欧洲或面临多项ESG及绿色壁垒。作为中国第二大贸易伙伴，欧盟设多项ESG法令与规范，借供应链传导“布鲁塞尔效应”，其企业端可持续监管法令未来将对非欧盟企业形成压力。

2、 A股上市公司境外营收占比持续上升，初步估算56家公司达到CSRD新门槛。A股上市公司境外营业收入占总营收的比例在2024年提升至13.10%。通过拆分与估算A股上市公司境外营收数据，我们获得24家明确关注、32家保守估算关注企业，其中37家纳入沪深300。

3、出海欧洲企业ESG风险整体可控，对欧敞口较大企业需应对更高信披要求。评级显示：Wind ESG评级56家均在CCC级以上（BB级3家、B级2家）；MSCI ESG评级B级6家、CCC级6家；Sustainalytics评估23家风险中等以上。家具、电子产品等对欧出口份额高的细分领域企业，需提前准备严格ESG信披并管控风险。

核心观点

尽责管理本质是投资者结构变迁下的公司治理新模式。国内公募基金管理人短中期内应采软性治理策略，力争成为上市公司治理中“具有互惠性质的积极参与者”，降低治理内部摩擦。其现阶段主要任务与最具普适性议题，应集中在提升公司治理水平，尤其是中小股东权利保护上。

内容摘要

1、尽责管理本质上是投资者结构变迁下的公司治理新模式。以美国为代表的资管机构主导治理模式，是资本市场长期发展并满足严苛条件的产物，却可能是现阶段“覆盖度广+影响力高”的治理模式，对我国资本市场及公募基金高质量发展具重要参考意义。

2、公募基金尽责管理三大核心问题：核心涉及委托代理、投资者结构和组合分散化。委托代理问题可通过监管要求与尽责管理的投资价值有效缓解；当前A股治理呈“控股大股东+专业机构+居民部门”混合模式，仍在动态演变；被动指数化使公募基金成为耐心资本，实现“组合分散+股东权力”双高。

3、“参与为主，提案为辅”的软性治理策略。力争成为上市公司治理中“具有互惠性质的积极参与者”——以提升公司治理水平为核心，以获取投资价值为导向，以利益相关方合作为支撑，降低治理内部摩擦。

4、最具普适性议题是中小股东权利保护。鉴于我国上市公司的主要治理模式仍以大股东主导，公募基金尽责管理现阶段主要任务与最具普适性议题，应集中在提升公司治理水平，特别是中小股东权利保护上。对持股超流通股本5%的公司，公募基金行使表决权可考虑“软硬兼施，多方合作”，以表决权撬动更多杠杆。

风险提示：经济修复不及预期;ESG 相关政策推行不及预期;市场情绪与偏好波动风险。

核心观点

保险资金开展ESG及绿色投资的主要优势与特点：长期性和战略性，并由此延伸出大型资产所有者对市场其他参与主体的影响力。其委外投资中的ESG整合对市场培育至关重要。大型资产所有者投资组合脱碳可考虑两类目标：碳排放强度目标允许业务增长带来的排放增量，碳排放绝对值目标则要求无论业务规模如何变化均需实现既定总量减排。

内容摘要

1、保险资金ESG及绿色投资特点与优势：核心为长期性、战略性，并延伸出市场塑造性。长期性源于保险资金来源稳、规模大、偿付周期长的“长线资金”属性；战略性由我国经济高质量发展与绿色低碳转型需求决定；作为大型资产所有者，其对被投公司及委外资金的ESG实践具有“市场塑造性”。

2、保险资金委外投资的ESG整合对市场培育起到关键作用。通过委外投资委托专业机构运作，既借助外部能力深度整合ESG策略，又以资本导向强化绿色影响力，推动ESG理念落地。亚太地区险企对ESG投资关注度上升，2018年仅56%将ESG纳入投资考量，如今达95%。

3、大型资产所有者投资组合脱碳可考虑两类目标。海外保险机构围绕气候减缓构建实施路径，脱碳目标分两类。碳强度目标：衡量单位投资或保费收入的碳排放量，体现相对减排效率，允许业务增长带来排放增量；绝对值目标：依基准年排放量设定总量削减数值，反映绝对减排规模，要求业务规模变化仍需实现总量减排。

核心观点

2025年3月全国碳市场扩容落地，覆盖范围大幅拓展，2024年交易价量上涨，履约周期调整有望提升活跃度。2024年地方碳市场成交约0.4亿吨，湖北、福建占比高，各地均价涨跌幅分化。全球碳信用机制多元，国内CCER持续完善，2024年助力企业履约降本。2024年全球ETS覆盖排放17.5%，多地碳价远低于控温需求且大幅下跌，金融机构多方式参与助力碳市场与“双碳”发展。

内容摘要

1、全国碳市场：

2025年3月26日，生态环境部发布相关工作方案，碳市场扩容落地，实现从仅发电行业到多行业、仅能源活动到兼顾工业过程排放、仅二氧化碳到多种温室气体的三重升级，覆盖碳排放量增长约60%，进一步完善碳定价机制。

2024年，全国碳市场交易价格走势整体呈现上升趋势：2024年交易价年末收盘于97.49元/吨，较2023年末涨22.75%；总成交量3718.35万吨，同比增5.19%。2023年起履约周期改为一年，缓解扎堆交易，扩容后交易活跃度有望提升。

2、地方碳市场：

2024年八个地方碳市场成交量约0.4亿吨，湖北与福建（海峡）占比均近25%；成交均价约40.7元/吨，同比降1%。其中北京均价超110元/吨，广东、天津、深圳分别降31.7%、26.5%、18.5%，重庆、上海分别涨16.8%、11.4%。

3、碳信用机制：

全球碳信用机制:国际(CDM与JI)、政府(35个)、独立组织。2024年政府与独立机制碳信用发行量各占近50%。2025年1月CCER新纳入两个方法学，3月底征集相关方法学，处于扩充完善阶段，关注额外性。CCER体系持续规范精准，弱化政府审批，提升数据质量与市场主体自律性。截至2024年底，约4300万吨CCER用于强制碳市场配额清缴，为项目带来超21.5亿元收益，降低控排企业履约成本约12亿元。

4、全球碳市场：

全球各地ETS与碳税政策差异突出，2024年全球ETS覆盖总排放比例约17.5%。2030年控温2°C以内需碳价63-127美元/吨，多地碳价远低于下限，上升空间大。2023年后多地碳价回落，2024年英国、韩国、欧盟碳价分别降48.9%、43.9%、36.3%。

5、金融机构参与碳交易：

方式分为直接参与（碳配额、碳信用或市商）、融资（碳债券、质押融资、回购、托管等）与支持（碳指数、碳保险、碳基金等）。可提供流动性、发挥碳定价功能、降低系统性风险、构建多元碳金融体系，搭建桥梁支持“双碳”推进。

核心观点

2025年上半年全国碳市场碳价从97元/吨跌至68元/吨，跌幅近30%。4-5月快速下降，因能源价格扰动、政策宽松，扩容缓冲期及配额未收紧弱于市场预期，且CCER重启后首批减排量提供替代；6月原油价格抬升推动碳价止跌回升，其长期上升的政策基本面向好不变。CCER碳价倒挂是阶段性供需不平衡导致，不具可持续性。

内容摘要

1、碳定价主要由计划减排量、边际减排成本、扰动因素三方面决定。均碳价格主要由全社会减排量(主要由国家长期减排量预期确定)与边际减排成本(减排空间、产业结构、技术进步等多种长期因素)共同决定，短期受扰动因素影响。供需平衡受居民、企业、政府、其他市场和天气影响。国内75%认为政策比市场因素更重要。

2、今年上半年全国碳价持续走低是周期、能源、政策多重因素叠加结果。2025年上半年全国碳价从97元/吨跌至68元/吨，跌幅近30%，系周期、能源、政策叠加所致：1-3月因履约结束需求支撑消除、能源价下行及政策延后回落较慢；4-5月因原油价大跌拉低边际减排成本，且扩容缓冲期、配额微增、CCER首批减排量提供替代等政策宽松，价格快速下降；6月受伊以冲突推升原油价、高温推升需求影响止跌回升超75元/吨，且绿色低碳政策长期向好。6月底启用单向竞价，复旦碳价指数预计7月全面上涨，2022年调查报告预测2025年升至87元/吨、2030年前达130元/吨。

3、CCER碳价倒挂现象是阶段性供需不平衡的结果，不具备可持续性。6月底CCER均价较CEA溢价近18%呈价格倒挂，因CCER重启初期供给不足，且有双重需求与成熟碳金融吸引资金流入，市场独立且买方长期持有致价格稳健，但此现象不可持续：二者价值基础应趋同，市场会自发纠偏；未来CCER供给增加将缓解短缺，而《巴黎协定》6.2机制的国际合作或带来更多应用场景，存在变数。

核心观点

算力是新质生产力重要组成，在“双碳”推动的“低碳化”与AI普及推动的“数字化”双引擎驱动下，绿色算力蓬勃发展。从全生命周期看，绿色算力涵盖能源侧间接碳排放、算力侧算法选择与数据中心设备制造间接及运营直接碳排放、应用侧使能行业转型减碳三大方向。头部科技公司已有实践，如Amazon AWS迁移场景、Google 24/7无碳能源、Microsoft循环中心、腾讯“风光储”微电网、阿里云浸没式液冷、华为绿色网络。

内容摘要

1、宏观：绿色算力是AI时代的必然选择。

算力是新质生产力的重要形态与发展抓手。据中国信通院测算，2023年全球算力总规模1369EFLOPS，未来五年增速超50%；我国算力总规模达230EFLOPS，近5年平均增速近30%。算力需求爆发式增长带来高能耗挑战：IDC数据显示，2024年AI数据中心IT能耗55.1TWh，2027年将达146.2TWh，2022-2027年年复合增长率44.8%。杰文斯悖论现象显示，DeepSeek提升算法效率未抑制算力需求，反而因用户与场景增加推动大模型普及，带动算力建设。

绿色算力以“低碳化+数字化”双引擎驱动，平衡算力高效供给与可持续发展，是算力产业进化的必然方向，具备全局性、先导性、长期性特征。从社会环境角度，它是算力基础设施绿色低碳可持续发展的形式，将自然资源、环境资源作为关键考量，融合经济效益、环境保护与社会责任，旨在实现算力低碳清洁、高效利用与科学配置。

2、中观：绿色算力碳足迹包括能源侧、算力侧(算法+数据中心)、应用侧三大方向。

从算力全生命周期看，其碳足迹包括能源间接碳排放（电网购电）、全生命周期资产投入及运营管理间接碳排放（基础设施建设等）、运行中直接碳排放（备用柴油发电等）；亦可分为硬件（设备与基础设施，含制造、报废阶段）和软件（算力运营，含模型训练开发、运维部署阶段）两个生命周期。

基于ECCI（设备高效、载体节能、算能协同清洁、算用协同普惠）框架，研究纳入算法软件绿色优化。能源侧聚焦发电、储能等提供电力支持；算力侧由数据中心承载，通过算法实现算力高效利用；应用侧以AI模型与大数据算力满足多维度需求。对应三大绿色发展创新方向：加大可再生能源占比（绿电绿证等）、提升数字基础设施能效（绿色数据中心等）、使能行业绿色发展（电力、工业等）。

3、微观:科技企业绿色算力实践拓展芯片、液冷、循环、运维、网络等多维新技术。

海外：Amazon通过自研Trainium芯片、500余个风光绿电项目及负载调度，AWS迁移使计算密集型任务碳排放较本地直降99%，承诺2030年水资源正效益；Google依托TPU v5e芯片与24X7无碳能源匹配，数据中心全年64%时段零碳运行，北欧园区超90%，实现小时级零碳运营；Microsoft以六大循环中心将服务器再制造率提至90.9%，结合液冷与功率回收技术，2030年达成碳负排并清除历史排放。

国内：腾讯扩大可再生能源设施部署，河北怀来投运国内首个“风光储”微电网，年发绿电1400万度，减碳8000吨，构建智能微电网管理平台；阿里云自研浸没式冷却系统，数据中心年均PUE1.19，结合高压直流、智能运维及热能交换技术，输出绿色算力标准；华为提出“绿色站点-网络-运营”方案，构建“全光+极简”网络，OXC全光交换节点功耗大降，以核心网与Massive MIMO技术助力全维度减碳。

核心观点

当前我国绿证市场体系已基本建成，后续供给弹性在于核发覆盖率提升，上升空间有限。需求端，省级政府因能耗双控、可再生能源消纳考核压力向企业分解目标，叠加可持续报告披露制度完善、海外绿色贸易壁垒临近，均推升绿证需求。综合来看，绿证供需差收敛，过剩压力缓解，价格有望提升。此外，海外绿色贸易壁垒认可度上，绿电直连>绿电交易>证电分离，有望推动绿电直连模式在我国发展。

内容摘要

1、我国绿证体制机制基本完善。2023年后政策加速出台，《能源法》确立了绿证法律地位，绿证市场基础制度/核心制度/交易制度不断完善，形成“1+3+N”制度体系，与碳市场衔接逐步落实；基础设施上，集中式可再生能源建档立卡全覆盖，2024年核发绿证47.34亿个（同比增长28.36倍）、交易4.46亿个（同比增长3.64倍）。

2、展望后市，绿证供需差收敛，价格有望进一步提升。供给端，2024年核发绿证47.34亿个，含29.01亿个补发绿证，今年发放将减少，边际增长主要来自核发覆盖率提升（当前装机口径75.69%，分布式光伏与分散风电等未覆盖部分弹性有限）；需求端，受2025年“十四五”收官能耗双控考核（浙、豫等省压力大）、绿证纳入可再生能源消纳考核（重点行业需求约3亿个）、国内可持续信息披露推进及海外绿色贸易壁垒临近驱动。

3、贸易认可度绿电直连>绿电交易>证电分离，开启直连新模式。欧盟《新电池法》仅认可绿电直连，CBAM认可直连与交易，绿证多用于以RE100为核心的供应链企业绿电核算。贸易认可度绿电直连>绿电交易>证电分离。2025年5月发改委政策支持下，绿电直连有望成绿电消纳快速增长的新业态。

核心观点

ESG 风险与诸多风险概念交叉杂糅，内涵广泛。管理 ESG 风险，既能规避资产价格下行风险，亦能有效识别相关发展机遇。针对 ESG 风险，风险管理多环节中已有多种独特工具的实践，为投资者化解风险、识别机遇提供了可行手段。

内容摘要

1、研究并管控 ESG 风险对提高财务稳定性、降低信息不对称，创造发展机遇具有重要意义。ESG风险可经多渠道传导至资产价值、金融体系及宏观经济，如气候风险通过搁浅资产、政策节奏等渠道从实体经济传导至保险和银行，影响金融稳定。

2、金融领域的许多重要风险概念与 ESG 风险交织杂糅，在环境、社会与治理三方面各有侧重。气候风险受投资者关注度上升，其中转型风险带来政策法律、技术等多方面潜在财务影响，“双碳”推进下更紧迫且具挑战，欧盟碳关税、电池护照等造成的出口贸易风险及国内碳市场扩容产生的政策法规风险是其典型体现；漂绿风险是治理缺陷的制度映射，反映ESG承诺与行动的披露鸿沟及监管缺位；操作风险源于ESG管理架构与实践执行脱节，具有内生性与多样性。

3、针对 ESG 风险需要新的风险管理方案。因ESG风险具复杂性与多维性，传统风险管理方案已不适用，需拓展新方案。风险识别端以ESG实质性议题为抓手；风险评估端可通过情景分析、Climate-VaR等针对气候风险场景评估；投资组合风险控制方面，因子业绩归因、投资组合碳核算等助力识别和管理ESG风险敞口。

【浙商ESG及绿色金融团队】