摘要：自 2023 年 11 月以来，AbbVie(NYSE :ABBV) 的股价上涨了 16%，而标准普尔 500 指数的回报率为 9.41%。在 AbbVie 以 100 亿美元收购癌症开发商 ImmunoGen 之后，分析师对 AbbVie 进行了评估。Imm

作者 | Stephen Ayers

编译 | 华尔街大事件

自 2023 年 11 月以来，AbbVie(NYSE : ABBV) 的股价上涨了 16%，而标准普尔 500 指数的回报率为 9.41%。在 AbbVie 以 100 亿美元收购癌症开发商 ImmunoGen 之后，分析师对 AbbVie 进行了评估。ImmunoGen 的旗舰药物 Elahere 是同类首创的抗体药物偶联物 (ADC)，已获批用于治疗铂耐药性卵巢癌。其产品线还包括其他 ADC。此次收购正值 AbbVie 在失去独占权 (LOE) 后面临其重磅药物 Humira 的激烈竞争之际。这家大型制药公司一直财力雄厚。在收购 ImmunoGen 仅一个月后，AbbVie 就大举投资 Cerevel Therapeutics 及其以神经科学为重点的产品线（包括分别用于治疗阿尔茨海默病、精神病和帕金森病的 emraclidine 和 tavapadon）。这笔价值 87 亿美元的交易于去年 8 月完成。

尽管AbbVie仍在就修美乐生物仿制药卷入法律纠纷，但修美乐的收入仍在持续下滑。在巅峰时期，修美乐的营收曾达到210亿美元（2022年），因此它轻而易举地成为了历史上最畅销的药物之一。生物仿制药于2023年进入市场，导致价格和市场份额下滑。2024年，修美乐产品收入下降约38%，仅为89.93亿美元。然而，从其股票表现和其他主要产品的增长来看，AbbVie在弥补修美乐的LOE方面做得非常出色。

其他免疫学药物，例如Skyrizi和Rinvoq，已发展成为巨擘药物。它们的增长完全弥补了 Humira 的损失。Skyrizi（用于治疗斑块状银屑病、克罗恩病和溃疡性结肠炎）的收入同比增长 50.9%，到 2024 年将达到 117.18 亿美元。同样，Rinvoq（用于治疗关节炎、特应性皮炎）的收入同比增长 50.5%，达到 59.71 亿美元。

AbbVie正在扩展 Rinvoq 的适应症范围，将巨细胞动脉炎 (GCA) 纳入其中。就在昨天，该公司宣布欧盟委员会批准了 Rinvoq，使其成为欧盟唯一获批的 JAK 抑制剂。目前的 GCA 治疗建议要求使用类固醇，因此 Rinvoq 的获批可能会改变治疗格局。与其他免疫学适应症相比，GCA 的市场机会要小得多，市场规模不到 10 亿美元。

令人印象深刻的是，AbbVie 预测，到 2027 年，Rinvoq 和 Skyrizi 的总收入将超过 310 亿美元。这意味着复合年增长率约为 21%，比上次预测高出 40 亿美元。

AbbVie的肿瘤学部门以Imbruvica为代表，这是一种第一代布鲁顿酪氨酸激酶(BTK)抑制剂，主要用于治疗液体肿瘤。目前，该药物正面临来自第二代BTK抑制剂的竞争，例如阿斯利康公司(AstraZeneca PLC)的Calquence（该药物在2024年同比增长25%）。因此，尽管BTK抑制剂的整体市场规模庞大且仍在增长，但AbbVie的Imbruvica的市场份额正在逐渐下降。事实上，Imbruvica在2024年的收入为33.47亿美元，同比下降6.9%。

值得庆幸的是， Venclexta的稳定增长（增长 12.9%，达到 25.83 亿美元）以及Elahere的强劲上市弥补了 Imbruvica 的损失。后者在 2024 年（当时仅为部分年份）实现了 4.77 亿美元的销售额。总体而言，AbbVie的肿瘤产品组合增长了令人印象深刻的 10.8%。

AbbVie 在神经科学领域的努力正在取得成效并实现强劲增长（同比增长 16.6%），这主要得益于Botox Therapeutic（偏头痛、膀胱过度活动症、痉挛）和Vraylar（精神分裂症、躁郁症、重度抑郁症辅助治疗）。

尽管生物仿制药市场竞争激烈，AbbVie的美容产品组合（包括保妥适和乔雅登）仍保持稳定（同比下降 2.2%）。此外，该领域可能比其他领域更容易受到宏观经济逆风的影响。在经济困难时期，人们在美容方面的支出会减少。尽管如此，AbbVie仍然预计“到 2029 年，美容产品组合的复合年增长率将达到高个位数”。

仔细观察第四季度业绩，其总营收为151亿美元（同比增长6.1%）。由于依姆拉克利定（emraclidine）在两项2期精神分裂症临床试验失败后计入了35亿美元的税后部分减值支出，AbbVie的GAAP稀释每股亏损为0.02美元。这尤其凸显了神经科学药物研发的难度以及收购临床阶段生物技术公司的固有风险。

本周早些时候，AbbVie调整了2025 年全年和 2025 年第一季度的业绩预期，具体如下：

截至12月31日，AbbVie持有55.2亿美元现金及等价物。流动资产总额为255.8亿美元，流动负债总额为387.5亿美元。因此，AbbVie的流动比率低于1.0，情况并不理想。长期债务和融资租赁债务总额为603.4亿美元。

AbbVie每年的运营现金流稳定在 180 亿美元至 220 亿美元之间。

由于强劲的现金产生能力，它在短期流动性和杠杆方面可以有一定的回旋余地。

根据折现现金流分析，AbbVie 的内在价值所暗示的增长预期与分析师的预测之间存在轻微的脱节。

假设收入增长率仅为 3%（我的九年预测期内的平均值）且自由现金流（FCF）利润率为 31%（历史水平），AbbVie 似乎被低估了约 10%。

敏感性分析表明，如果关键假设（即增长和利润率）发生变化，则存在相当大的安全边际。

此外，如果 AbbVie 超出基线预期（即 3% 的收入增长），则还存在不对称的上涨空间（2.20 倍）。

蒙特卡洛模拟考虑了增长、利润率、贝塔系数和债务成本等关键输入因素的波动性。因此，它能够更真实、更动态地观察可能的股价结果。

3.1:1 的上涨/下跌比率（当前股价与 95% 和 5% 百分位股价之间的变化百分比）意味着其风险/回报状况良好。这也表明，尽管 AbbVie 可能被低估，但其估值在合理范围内。总体而言，上涨的可能性大于下跌的可能性。

尽管存在一些问题（例如，Cerevel 资产的二期结果、与收购的知识产权和开发相关的近期每股收益压力以及并购活动带来的资产减值），AbbVie在关键领域仍保持强劲增长。对于许多公司而言，Humira 的 LOE 难以弥补。凭借在免疫学领域（例如 Skyrizi 和 Rinvoq）的持续创新和领导力，以及在肿瘤学和神经科学领域的战略扩张，艾伯维顺利度过了 Humira 的 LOE。

有一些风险需要考虑。艾伯维激进的并购活动导致其债务负担沉重，这可能会降低财务灵活性。修美乐的收入下滑速度可能比预期更快。其美学产品组合在2024年出现下滑，可能会受到经济对可自由支配支出的压力或竞争加剧的影响。

总体而言，AbbVie的前景乐观。根据直流现金流折现法 (DCF) 模型，该股估值略有低估，且股息收益率高达 3.73%，颇具吸引力。其强劲的现金流生成能力推动了关键研发线资产的推进，从而产生了难以复制的飞轮效应（例如 Skyrizi 等药物弥补了 Humira 的收入损失）。AbbVie值得买入，并且能够成为任何多元化投资组合的稳健补充。

来源：新浪财经