摘要：生物医药板块在2025年上半年交出了一份“规模与增速并存”的成绩单。从营收放量到商业化效率提升，再到盈利节点临近，行业正逐步摆脱“烧钱研发”的刻板印象，步入“研发-商业化-盈利”的正向循环通道。

•港股前十大市值生物医药公司中，荣昌生物、三生制药和复宏汉霖涨幅超过两倍；

•更多企业则处于“亏损持续缩窄”的通道中，中部企业净亏损额较去年同期减少20%~30%；

•创新药赛道已从“概念炒作”转向“业绩驱动”的长期价值。

生物医药板块在2025年上半年交出了一份“规模与增速并存”的成绩单。从营收放量到商业化效率提升，再到盈利节点临近，行业正逐步摆脱“烧钱研发”的刻板印象，步入“研发-商业化-盈利”的正向循环通道。

根据2025年8月31日收盘价，研发客统计了港股前十大市值生物医药公司的股票价格涨跌幅以及半年报披露的营业收入增长情况（由于大部分公司未实现盈利，利润指标不具备参考价值）：7家公司市值涨幅超过100%，三生制药、荣昌生物和复宏汉霖涨幅均超200%；其中荣昌生物区间涨幅达582%，三生制药以380%的涨幅紧随其后，复宏汉霖亦实现229%的大幅上涨；此外，信达生物、中国生物制药、君实生物、康方生物的涨幅同样突破100%，展现出市场对生物医药板块的强烈预期。（见下图）

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营收：增幅分化，信达增长超50%

不过，二级市场股价的亮丽表现，未能与营收情况完美呼应。

据研发客统计，在香港上市的22家代表性生物医药企业，2025年上半年累计营收（含里程碑收入）达389亿元，在2024年全年668亿元的基数之上，实现同比增长29%。

从营业收入增长数据来看，三生制药上半年营业收入同比下滑0.77%，但是，三生与辉瑞的那笔潜在金额高达60亿美元的交易，给资本市场带来巨大的想象空间。此外，荣昌生物营收增长47.63%，而复宏汉霖营收增长2.67%，增速较为温和。其余公司中，信达以超50%的营收增长位列首位，百济神州、康方、药明生物、君实均保持稳健增长态势；但亚盛医药营收出现大幅下滑，与股价的高涨幅并不匹配。

在A+H股上市的恒瑞医药，2025年上半年实现创新药收入95.61亿，占总营收比重来到60.7%。不算BD交易，其创新药直接销售收入75.70亿，同比增长14.5%，贡献总营收半壁江山，已实现创新药的蜕变。

研发投入比：亚盛君实位列一二

除营收外，“研发投入/营业收入”数据同样值得关注。

2025上半年市值前十的公司里，亚盛医药尽管上半年收入仅2.337亿元，但研发开支达5.286亿元，研发营收占比226.1%。君实生物的研发投入占比为63.7%，其2025年上半年研发投入7.44亿元，营收11.68亿元。荣昌生物以59.24%的研发投入占比位居第三，其2025 年上半年研发投入6.472亿元，营业收入为10.92 亿元。康方生物紧随其后，研发投入占比 51.78%，同期研发投入 7.31亿元，营业收入 14.12亿元。

此外，百济神州和恒瑞医药两家大体量公司研发投入分别为 41.1%、20.4% 两家公司在营收超百亿的大基数下，研发占比仍然超过20%，展现出头部创新药企的进取心。

出海：复宏汉霖高获利，恒瑞愈发熟练

再来看出海。百济神州依旧首当其冲，2025上半年产品收入达173.6亿元，海外市场贡献占比超过60%。基于对海外市场持续增长的信心，公司已上调全年营收预期，将营业收入区间下限从352亿元提升至358亿元。核心产品泽布替尼在美国市场半年度销售额89.6亿元，同比增长 52%；在欧洲市场销售额19.2亿元，同比激增81%。

海外市场也是复宏汉霖的主要增长动力。公司报告显示，海外产品的利润激增200%以上。同时，与BD相关的合同为公司带来超过10亿元的现金流，同比增长280%。公司预计2025年全年其海外产品收入和利润将显著攀升，并推测在2026年将继续保持高速增长的势头。

海外业务也成为部分药企实现业绩逆转或高增长的关键驱动力。

翰宇药业 2025 年上半年实现同比扭亏为盈，净利润大幅增长1664%，核心原因是其利拉鲁肽注射液成功获得FDA批准并快速实现销售，成为上半年营收的主要来源。圣诺生物的业绩增长同样离不开海外市场的助力，公司上半年业绩提升的核心因素之一，是原料药司美格鲁肽和替尔泊肽的境外销售额大幅增加，海外市场对核心产品的需求支撑了业绩增长；甘李药业上半年国际化步伐显著加速，国际销售收入达2.19亿元，同比增长74.68%，增速远超国内市场，海外业务对整体营收的贡献度进一步提升。

恒瑞医药在半年度财报中未直接披露海外收入具体金额和占比，但提到公司在上半年已收到默沙东2亿美元首付款以及IDEAYA 7500万美元的对外许可首付款，并确认为收入。去年12月，恒瑞将DLL3 ADC新药SHR-4849大中华区外全球权益授权给IDEAYA Biosciences。今年3月，恒瑞将Lp(a)口服小分子药物HRS-5346在大中华区以外的全球独家权益授权给默沙东。

事实上，恒瑞医药在2025年海外授权交易频繁： 一周前，将Myosin选择性抑制剂HRS-1893授权给Braveheart Bio，达成一笔NewCo；4月，将口服GnRH受体拮抗剂SHR-7280在中国内地的独家商业化权益及授权区域之外区域的优先谈判权授予德国默克，获得1500万欧元首付款；7月，与GSK达成合作协议，共同开发至多12款涵盖呼吸、自免和炎症、肿瘤治疗领域的创新药物，获得5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元的选择权行使费和里程碑付款，以及销售提成。

从半年度财报中可见，在营收高增、重视研发以及持续出海等因素驱动下，生物医药行业的盈利节点正加速临近，“扭亏为盈”不再是个例，而是逐步成为行业趋势。除了百济神州、信达等头部企业率先实现半年度扭亏为盈，成为行业盈利的“先行者”之外，更多企业则处于“亏损持续缩窄”的通道中。诺诚健华、泽璟制药等中部企业，2025年上半年的净亏损额较去年同期减少20%~30%。

而随着产品商业化收入持续放量、出海推进，未来或将有更多Biotech实现扭亏为盈，行业将正式告别“全面亏损”时代，进入估值重塑的新阶段。对于资本市场而言，创新药赛道已从“概念炒作”转向“业绩驱动”的长期价值，具备核心产品、商业化能力与盈利潜力的企业，将成为未来的核心配置方向。

编辑 | 姚嘉yao.jia@PharmaDJ.com

总第2569期

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来源：研发客一点号