摘要：和此前每一份发行上市审核动态一样，作为最大的看点之一，上交所皆会在其中以匿名的方式公布现场督导后被发现的首发审核警示性案例。在日前下发的这份《最新审核动态》也毫不例外。据上交所在《最新审核动态》中“现场督导案例”中透露，此前，其曾对某发行人C 公司首次公开发行

导读：和此前每一份发行上市审核动态一样，作为最大的看点之一，上交所皆会在其中以匿名的方式公布现场督导后被发现的首发审核警示性案例。在日前下发的这份《最新审核动态》也毫不例外。据上交所在《最新审核动态》中“现场督导案例”中透露，此前，其曾对某发行人C 公司首次公开发行股票并在科创板上市实施保荐业务现场督导。

本文由叩叩财经（ID：koukouipo)独家原创首发

作者：纪沐阳@北京

编辑：翟 睿@北京

日前，最新一份《上交所发行上市审核动态（2025年第2期）》（下称《最新审核动态》）正式出炉，并由上交所向各大会员单位及中介机构内部下发。

据上交所统计，在2025年前两个月中，其共召开上市委会议3次，审议通过了3家企业的拟IPO申请，此外，也有3家企业的上市申请获得证监会注册生效。在同一时段内，有5家企业完成了其在上交所挂牌上市的梦想，总募集资金36.27亿元。

这一数量较2024年同期相较，无论是IPO审核数量还是发行募资规模，似乎依然呈现继续收紧的态势。

公开数据显示，在2024年1-2月，沪市主板和科创板共召开8次上市委会议，共有7家企业的IPO申请获得上交所审核通过，同期亦有7家企业的沪市上市申请被证监会获准注册。在发行承销方面，在该时间内，共有8家企业完成了上交所首发上市并挂牌交易，总募资额度117.61亿。

不过，当时间进入2025年3月以后，种种细节显示，捆绑A股一年有余的IPO审核“冰冻期”，正有逐渐解冻之势。

如在2025年3月中旬以来，傲拓科技股份有限公司和北京昂瑞微电子技术股份有限公司的科创板IPO申请接连被受理，而后者更是2025年科创板受理的首家未盈利企业。

此外，包括影石创新科技股份有限公司、北京屹唐半导体科技股份有限公司等曾在科创板IPO待注册队伍中等待多日的待上市企业，也在2025年3月中成功获得了梦寐以求的上市批文。

更为明显的风向标则是曾计划融资300亿规模的超级大盘IPO——华电新能源集团股份有限公司（下称“华电新能”）也迎来了上市的实质性进展。

早在2023年6月15日便通过上交所上市委会议审议的华电新能，因其“天量”的融资规模，在监管层“阶段性收紧IPO节奏，促进投融资两端的动态”后，便迟迟再未有进展。

2025年3月25日，在过会近两年之后，华电新能IPO突然毫无征兆地获准进入到了证监会注册的流程中，纵然为了尽快推进上市，华电新能也大幅削减了其此次IPO的计划融资规模，但依然达到了180亿。

在早前2025年3月11日，证监会党委召开的扩大会议上，也明确提出“证监会要在支持科技创新和新质生产力发展上持续加力。增强制度包容性、适应性，支持优质未盈利科技企业发行上市，稳妥恢复科创板第五套标准适用，尽快推出具有示范意义的典型案例”。

“市场都在期待，IPO申报和审核能在2024年年报季后出现较为明显的回暖趋势。”一位来自于北京某“中”字头券商的资深投行人士告诉叩叩财经。

在过去的一段时间中，IPO的申报和审核节奏虽然还在放缓，但监管层对于首发上市的严监管也丝毫未有松懈。

据上交所公布的有关信息显示，2025 年 1-2 月，上交所针对 1 家主板首发项目的保荐业务启动问题导向现场督导，共针对 3 家 IPO 项目中发行人信息披露问题、中介机构执业质量问题，作出纪律处分决定 5 份，涉及通报批评 3 次、公开谴责3 次、一定期限内不接受申请文件 4 次，涉及发行人1 家次及相关责任人 2 人次、保荐机构 2 家次及相关责任人 7 人次、会计师事务所 1 家次及签字会计师 2 人次。

据叩叩财经获悉，这家在2025年前两个月中遭到上交所“严厉”惩处的“1家次”发行人即为安徽安芯电子科技股份有限公司（下称“安芯电子”）（详见叩叩财经相关报道《过会一年有余终难入注册关，安芯电子IPO铩羽真相揭晓：“会后”现场检查揭多项“情节严重”内控硬伤，国元证券两保代再遭“禁业”罚！》）。

因在安芯电子科创板IPO过程中保荐执业工作的违规，国元证券及两名保荐代表人也在2025年2月底遭到了上交所的严惩。

和此前每一份发行上市审核动态一样，作为最大的看点之一，上交所皆会在其中以匿名的方式公布现场督导后被发现的首发审核警示性案例。在日前下发的这份《最新审核动态》也毫不例外。

据上交所在《最新审核动态》中“现场督导案例”中透露，近期，其曾对某发行人C 公司首次公开发行股票并在科创板上市实施保荐业务现场督导。

根据C公司向上交所递交的IPO申报文件显示，其研发投入占营业收入的比例、研发人员占当年员工总数的比例均略高于科创属性评价指标。

在现场督导过程中，上交所重点关注了护航C公司IPO的保荐机构对C公司研发投入、研发人员的核查情况，结果发现了相关保荐机构存在种种执业问题。

上交所也并未透露C公司的具体身份，仅表示，C公司的研发实验类型分为实验室研究和用户实验，研发投入主要由实验材料费和研发人员薪酬构成，研发人员由全时研发人员和非全时研发人员构成。

监管层在对C公司进行现场督导时，核查的主要事项包括“研发环节的用户实验是否实际为研发活动、研发领料依据、研发人员认定及薪酬核算依据等”。

据叩叩财经从接近于监管层的知情人士处独家获悉，这家被上交所在《最新审核动态》以“现场督导案例”公布的代号为C公司的企业，或即为南京轩凯生物科技股份有限公司（下称“轩凯生物”）。

公开信息显示，轩凯生物为一家立足于工业生物技术、合成生物学持续研发和产业化的企业，其主要产品为生物助剂产品（主要由单一成分物质构成，如聚谷氨酸、枯草芽孢杆菌、壳寡糖等）和生物制剂产品（不同成分物质根据配方组合形成）。

2022年12月29日，轩凯生物在华泰联合的保荐下向上交所递交了科创板上市申请并获得受理。

根据轩凯生物彼时向上交所递交的IPO募资计划显示，其欲通过此次上市发行不超过3610万股以募集7.68亿资金投向“微生物制品产业化”、“年产20万吨饲料”和“轩凯生物技术研究院改扩建”等三大项目。

2023年1月19日，上交所即展开了对轩凯生物IPO的首轮问询，同年5月18日，轩凯生物也顺利完成了相关审核问询的回复意见。

但此后，轩凯生物IPO的进程却突然放缓，再未获得进一步推进，直到2024年9月29日，其与华泰联合分别向上交所递交了撤回上市相关材料的申请，由此其IPO审核正式叫停，上市失败。

1） 最新上市审核动态揭现场督导案例三宗罪

据《最新审核动态》披露，上交所在对C公司进行问题导向型的现场督导后，发现其在科创板上市所需的“研发”指标上，存在着三大“违规”之处。

首先，即为保荐C公司IPO的保荐机构未充分核查研发和销售环节两类用户实验的区分情况。

申报信息显示，C公司在研发和销售环节均存在用户实验，销售环节的用户实验以用户试用和示范推广为目的，但相关费用金额很小且与收入增长趋势不匹配，而部分参与研发环节实验的用户为发行人经销商的终端客户。

上交所在现场督导时，即关注C公司研发实验材料可能存在用于销售活动的风险，核查发现C公司在开展研发和销售环节两类用户实验的过程中存在以下情况：

一是关于销售环节的用户实验。C公司未制定相关具体管理流程，通常不要求采集销售环节实验数据并制作报告，但部分销售人员存在寻找用户帮忙制作实验报告的情况。

二是关于研发环节的用户实验。C公司部分实验也用于市场推广，保荐机构在督导期间进行补充核查时，部分实验用户称C公司在实验期间举办展览会向终端客户展示实验效果。C公司未针对实验规模、研发风险收益等情况与实验用户进行书面约定，C公司向实验用户交付实验材料产生的运费存在由经销商或者代理商承担的情况，部分销售人员参与跟踪研发环节用户实验的开展过程。

就此，上交所认为相关保荐机构未充分关注C公司销售环节用户实验的材料管理、后续跟踪等具体开展过程及其与研发环节用户实验的差异，未充分核查C公司是否存在以研发实验的名义领料后实际用于销售活动的情况。

其次，有关保荐机构未充分核查C公司研发领料的合理性与核算准确性。

据上交所称，C公司的实验室研究环节领用的实验材料主要用于制备试验品、最终用于用户实验，在其此次IPO报告期内，约 85% 的研发材料实际用于研发环节的用户实验。但经过上交所现场督导发现，C公司在研发领料方面同样存在两大缺失：

一是关于研发环节用户实验领用大量材料的合理性。

如C公司在实验室研究环节领用的材料远多于制备试验品所需材料，但其未记录各次实验具体制备信息、废污处理信息，且试验品无发货记录、用户签收记录。此外，部分用户实验领用的材料缺少实验目的涉及的核心物料，部分用户实验领用的材料数量远超达到实验目的所需的材料数量。不仅如此，相关保荐机构在督导期间进行补充核查时，部分受访的实验用户所称实验规模也远小于C公司记录的实验规模。

二是关于研发领料相关内部控制及核算准确性。

C公司由研发领料专员将手工审批的纸质领料单录入 ERP 系统，ERP 系统中的领料单是否归集为研发费用由财务部判断，依据为研发部门汇总的研发领料台账是否备注研发项目信息。但C公司的 ERP 系统中研发领料相关系统控制不完善，ERP 系统中归集为研发费用的领料单存在较多由销售人员审批或单据类型为生产领料的情况。在研发领料专员登录 ERP 期间，其销售、生产等人员的账号在同一电脑同时登录。

上交所坦言，保荐机构未充分关注C公司研发领料与研发实验过程的匹配性，未充分核查研发环节用户实验领用大量材料的合理性；也未充分关注C公司研发领料台账的编制依据、ERP 系统中研发领料单的异常情况，未获取C公司手工审批的研发领料单对研发领料台账、ERP 系统中领料单的准确性进行核查，进而未充分核查C公司研发领料的业务流程及内控要求，以及研发领料核算的准确性。

最后，上交所通过现场督导也发现，C公司及相关保荐机构未充分核查研发人员认定及薪酬核算的准确性。

根据C公司提交的有关申报文件，其所有研发人员均就职于研究院，并根据研发人员工作日志表汇总形成工时统计表，将其作为确定研发工时、非全时研发人员薪酬计入研发费用的依据。

但上交所经过现场督导发现事实却并非如此。

如在C公司关于研发人员认定相关资料与信息系统记录的匹配性方面，其称是使用某信息系统对外出员工进行管理，包括考勤签到、填写日志等，但上交所督导发现，C公司部分全时和非全时研发人员在该系统的所属部门为生产、销售等非研发相关部门。还有部分研发人员工作日志表、研发工时统计表记录的研发工时，在该系统中对应的工作内容为销售活动。

对于C公司的全时研发人员同时从事非研发活动的情况，上交所则探悉C公司的部分全时研发人员存在创建生产领料单据、修改销售订单、在非研发部门报销费用、持续领取销售绩效等情况。

就此，上交所认定C公司有关保荐机构未充分关注C公司使用信息系统进行日常管理的情况以及研发人员实际从事的工作，未对信息系统记录、日常工作记录与研发工时记录的匹配性进行核查，进而未充分核查研发工时记录的准确性及其对研发人员薪酬核算准确性的影响。

“本案例中，保荐机构虽然对发行人研发投入、研发人员相关情况进行了专项核查，但是在研发投入金额、研发人员数量略高于相关科创属性评价指标的情况下，未充分关注发行人研发和销售环节两类实验的实验用户群体、实验目的存在重叠的情况，未能结合发行人的业务特点及内部控制情况针对研发费用与销售费用混同的风险开展有效核查”，在《最新审核动态》中，上交所就这一最新现场督导案例的“警示”意义如此表示。

2） 监管案例剑指轩凯生物IPO

“申报科创板企业IPO，在研发相关指标的归集和认定上，是监管层重点关注的‘督导’方向，这些指标不仅关系到企业是否满足上市的条件，也是对企业科技创新含量最直接的反映。”上述资深保荐代表人告诉叩叩财经，较大部分科创板拟上市企业最终IPO铩羽乃至被监管层以“带病上市”追责，都与其研发指标的“虚增”有关。

按照2023年时实施的《科创属性评价指引（试行）》规定，申报科创板IPO的企业需满足“最近三年研发投入占营业收入比例 5%以上，或最近三年研发投入金额累计在6000万元以上”，“研发人员占当年员工总数的比例不低于10%”。

叩叩财经已经在前文揭秘了这家在《最新审核动态》中被监管层以“C公司”相称的“现场督导案”主角的真实身份。

据轩凯生物当年向上交所提交的IPO申报材料显示，，2021年至2023年发行人研发投入累计金额 为6696.70 万元，占营业收入的比例为7.52%，截至2022年6月30日，其研发人员共43人，占员工总数的比重为 14.73%。

就研发投入占比和研发人员数量而言，也正如上交所在《最新审核动态》中所言的“比例均略高于科创属性评价指标”。

轩凯生物也在相关上市申报材料中承认，其研发投入主要由人员薪酬和实验物料构成，实验物料主要用于田间实验，其按部门归集、按研发工时记录分摊人员薪酬，按研发项目实际领 用材料情况归集及分配实验物料费用。

据叩叩财经获悉，在申报IPO之后，因研发费用的归集问题，上交所在轩凯生物IPO刚刚完成首轮上市审核问询后，便对其IPO的保荐机构展开了问题导向型的现场督导。

经过上交所的现场督导发现，轩凯生物在研发和销售环节均存在田间实验，而其未充分说明研发与销售两类田间实验的区别。此外，轩凯生物也未制定具体的田间实验过程管理流程，田间试验过程和结果无法验证，相关内部控制不完善。

此外，在对轩凯生物的现场督导中，上交所也发现其在研发人员工时记录内部控制执行不规范。

在《最新审核动态》中，上交所没有透露的是，这家被其匿名为“C公司”的轩凯生物，在其IPO终止后，因其未能“保证发行上市申请文件的真实、准确、完整”，其与其此次IPO的保荐机构——华泰联合，皆已在2024年11月底遭到了上交所的追责惩处。

上交所认为拟上市企业的研发相关指标对科创属性具有重要影响，轩凯生物研发投入相关内部控制不完善、执行不规范，故对其及相关责任人予以监管警示。

同时，因作为轩凯生物IPO的保荐机构及保荐代表人，华泰联合及相关人士因未对轩凯生物研发投入相关内部控制等进行充分关注和审慎核查，履行保荐职责不到位，同样也被上交所予以监管警示。

（完）

来源：叩叩财讯