强在中游，弱在建筑｜宏观经济

摘要：国家统计局3月31日公布数据显示，3月份，制造业采购经理指数（PMI）为50.5%，比上月上升0.3个百分点，制造业景气水平继续回升。这一上行，一方面与季节性因素有关，从经验来看，3月PMI一般会强于2月，另一方面与中游装备制造业偏强有关。展望未来，项目不足仍

文/华创证券研究所副所长、首席宏观分析师张瑜

国家统计局3月31日公布数据显示，3月份，制造业采购经理指数（PMI）为50.5%，比上月上升0.3个百分点，制造业景气水平继续回升。这一上行，一方面与季节性因素有关，从经验来看，3月PMI一般会强于2月，另一方面与中游装备制造业偏强有关。展望未来，项目不足仍是需求侧的隐忧。

强在中游

3月，制造业PMI为50.5%，前值为50.2%。这一上行，一方面与季节性因素有关，经验来看，3月PMI一般会强于2月。另一方面，与中游装备制造业偏强有关。从行业PMI数据来看，3月装备制造业PMI为52%，前值为50.8%，回升1.2个百分点。消费品行业为50%，前值为49.9%，回升幅度较小。基础原材料行业PMI为49.3%，前值为49.8%，有所回落。此外，EPMI指数3月同样偏强，EPMI指数为59.6%，前值为49.0%。

对于装备制造业，1-2月的收入端同样偏强，背后来自三个原因的共振：“硬科技”“设备更新与以旧换新”“出口”。后续，主要的不确定性可能主要来自外需。

弱在建筑业

弱在建筑业。3月，建筑业PMI指数为53.4%，去年同期为56.2%。建筑业从业人员指数为41.4%，前值为45.6%。我们更为关心的项目数据，有所下行，3月，建筑业新订单指数为43.5%，低于前值46.8%，也低于去年同期。因而，往后看，项目不足仍是需求侧的隐忧。

受偏弱的建筑业影响，3月基础原材料行业的PMI为49.3%，低于前值49.8%。PMI出厂价格指数为47.9%，连续十个月低于荣枯线。根据统计局解读，“石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个价格指数均较上月回落。”

整体来看：经济环比回升的强度评估

综合PMI产出指数可以衡量经济的环比状态。1季度，综合PMI指数为50.9%，高于2023年的四季度以及2024年的三季度，彼时，政策都有所加码。2023年四季度是增发特别国债1万亿，2024年三季度是9月26日召开政治局会议，加大宏观调控力度。

但低于2024年的四季度，以及2024年的1季度、2季度。即，与这些时间段相比，经济环比回升力度又偏弱。

制造业PMI继续回升

3月制造业PMI为50.5%，前值为50.2%。具体分项来看：PMI生产指数为52.6%，前值为52.5%，回升0.1个百分点。PMI新订单指数为51.8%，前值为51.1%。PMI新出口订单指数为49.0%，前值为48.6%。PMI从业人员指数为48.2%，前值为48.6%。供货商配送时间指数为50.3%，前值为51.0%。PMI原材料库存指数为47.2%，前值为47.0%。

价格：出厂价格指数仍低于荣枯线。3月，PMI出厂价格指数为47.9%，前值为48.5%，连续十个月低于荣枯线。根据统计局的流通领域重要生产资料市场价格变动情况，3月中旬相比2月中旬，动力煤、焦煤、焦炭、螺纹钢、汽油、柴油、纯苯、苯乙烯、玻璃、纸浆、天然橡胶等产品价格出现下跌。电解铜、铝、锌、甲醇、玉米、尿素、复合肥等价格有所上涨。

库存：采购仍积极。3月，采购指数为51.8%，前值为52.1%，连续两个月保持在荣枯线以上。但在手订单指数有所回落，3月为45.6%，前值为46%。库存方面，产成品库存指数为48%，前值为48.3%。原材料库存指数为47.2%，前值为47.0%。

外贸：出口新订单指数有所回升。3月，新出口订单指数为49.0%，前值为48.6%。进口指数为47.5%，前值为49.5%。

建筑业：3月商务活动指数为53.4%，比上月上升0.7个百分点。据统计局解读，“受气候转暖，各地建设项目加快推进等因素影响，建筑业商务活动指数继续回升”。

服务业：3月服务业商务活动指数为50.3%，比上月上升0.3个百分点。据统计局解读，“部分行业企业生产经营活动加快，水上运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；随着春节效应逐步消退，与居民消费相关的餐饮、生态保护及公共设施管理、文化体育娱乐等行业商务活动指数有所回落。”

预期：制造业略有回落。3月，制造业生产经营活动预期指数为53.8%，前值为54.5%。3月，建筑业业务活动预期指数为55.3%，前值为54.7%。服务业业务活动预期指数为57.5%。前值为56.%。

综合产出：3月综合PMI产出指数为51.4%，比上月上升0.3个百分点，据统计局解读，“表明我国企业生产经营活跃度有所增强。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为52.6%和50.8%。”