中信建投：阿里资本开支超预期，Pre-AI环节率先落地

摘要：阿里云25Q2收入增长26%，AI相关产品连续8季度三位数增长，资本开支超预期，将坚定按计划和预期推进3年3800亿元的资本支出目标。本周美股英伟达、Snowflake、Mongodb公布25Q2业绩，均实现收入高速增长，英伟达预计2030年全球AI基础设施的

阿里云25Q2收入增长26%，AI相关产品连续8季度三位数增长，资本开支超预期，将坚定按计划和预期推进3年3800亿元的资本支出目标。本周美股英伟达、Snowflake、Mongodb公布25Q2业绩，均实现收入高速增长，英伟达预计2030年全球AI基础设施的支出规模将达到 3万亿至4万亿美元；Snowflake、Mongodb作为数据库公司，均认为AI落地需要对公司数据进行处理，并实现和业务系统的融合。

阿里云25Q2收入增长26%，AI相关产品连续8季度三位数增长，坚定完成资本性开支目标。8月29日，阿里巴巴公布2025年第二季度财报，实现营业收入2476.52亿元，同比增长2%（若不考虑高鑫零售和银泰的已处置业务的收入，同口径收入同比增长将为10%）；实现净利润441.15亿元，同比增长81%）。其中，阿里云收入333.98亿元，分部收入及来自外部客户的收入均实现26%的超预期同比增长，增速创三年新高。公共云业务收入增长带动阿里云收入高增，尤其AI相关产品收入连续八个季度实现三位数的同比增长。

25Q2，随着AI应用正在推动传统产品（如计算和存储）实现巨大的增长势头，阿里巴巴AI相关收入占外部客户收入的比重已超过20%。同时，公司持续提升基模能力，并积极布局AI原生应用，例如高德地图通过推出全球首个AI原生的位置服务应用“Amap 2025”；钉钉完成了最新的AI升级，创造了全球首个由智能体驱动的工作流；淘宝平台也开始探索AI搜索和AI广告平台等AI驱动的增长机会。此外，模型迭代下AI增长循环已然显现，即企业基于持续升级的大模型，不断利用自己的专有数据进行训练，又反推公司AI基础设施利用率提升。

资本开支方面，25Q2阿里巴巴资本性支出达到386.76亿元，同比增长220%。公司在业绩会上表示，过去四个季度累计在AI基础设施和AI产品研发上投资超过1000亿元人民币，无论行业出现什么变化，公司都将按计划和预期推进3800亿元的资本支出。

本周美股英伟达、Snowflake、Mongodb公布25Q2业绩，均实现收入高速增长。其中，英伟达预计2030年全球AI基础设施的支出规模将达到 3万亿至4万亿美元，公司将持续迭代产品路线图，不断提升token能效以满足用户需求；Snowflake、Mongodb均为数据库公司，收入的高速增长反映了Pre-AI环节在AI时代的重要性。在业绩会上，Snowflake表示将公司数据置于“AI 就绪”的状态是AI转型的基础，而Mongodb同样认为改变核心业务的定制化AI解决方案才是AI最大的价值，二者都反映了AI落地需要对公司数据进行处理，并实现和业务系统的融合。

英伟达：25Q2（2025.04.28至2025.07.27）实现营业收入467.43亿美元，同比增长56%；净利润264.22亿美元，同比增长59%；营收及利润均仍处于高速增长阶段。对于25Q3，公司预计总收入将达到540亿美元（上下浮动2%），不包含可能向中国销售的20-50亿美元H20。

黄仁勋在业绩会上表示，世界正在经历一场由AI驱动的“新工业革命”，以原生AI初创公司为例，2024年获得总融资金额为1000亿美元，2025年截至目前已融资1800亿美元；顶尖原生AI初创公司2024年实现20亿美元营收，2025年已实现200亿美元收入；预计到2030年，全球AI基础设施的支出规模将达到 3万亿至4万亿美元。而在技术方面，英伟达每年迭代一次产品路线图（Hopper →Blackwell → Rubin），关键的转变在于token能效（每瓦特产生的token数量）的提升，例如GB300 NVL72系统在能效上比Hopper提升了10倍。

Snowflake：25Q2（2025.05.01至2025.07.31）实现营业收入11.45亿美元，同比增长32%；剩余履约义务总额69亿美元，同比增长33%；净收入留存率 (NRR) 125%；新增533家客户，包括15家全球2000强公司，新增客户数同比增长21%，其中Azure云上的Snowflake客户同比增长40%；过去一年贡献百万美元客户增长50家至654家。指引方面，公司预计25Q3总收入将达到11.25-11.30亿美元，同比增长25%-26%；上调全年营收至43.95亿美元（前值为43.30亿美元），同比增长27%，主要系新产品和功能的采用显著提升。

尽管收入增长的主要贡献仍来自于核心业务，但AI已开始展现对业务的驱动。公司在业绩会上表示，AI是新客户选择Snowflake的核心原因之一，影响了近50%的新客户；AI目前为25%的已部署用例提供支持；每周有超过6100个账户使用Snowflake的AI功能。

此外，公司在业绩会上强调了Pre-AI的价值——“无论是工作流还是与客户互动方式AI转型，都严重依赖于将公司数据置于‘AI 就绪’的状态，这正是Snowflake发挥作用的地方”。模型能够访问业务数据是企业级AI大规模落地的基础，因此数据准备等Pre-AI环节的商业化将较应用更快显现。

Mongodb：25Q2（2025.05.01至2025.07.31）实现营业收入5.91亿美元，同比增长24%；ARR扩展率约119%；ARR达到10万美元的客户共2564家，同比增长17%。其中，云数据库服务 Atlas收入同比增长29%，增速较上一季度（26%）进一步加快，目前占总收入的74%（提升2pct），主要系1）公司向大型企业市场转移的策略取得了成功，而大企业客户的工作负载规模更大、增长更快且持续时间更长；2）新客户获取强劲，季度新增客户约2800家，总客户数达到59900家，高于去年同期的50700家。指引方面，公司上调全年营收至23.4-23.6亿美元（前值为22.5-22.9亿美元），主要系Atlas及非Atlas均保持强劲增长。

尽管吸引了数千家AI原生初创公司作为新客户，且现有客户也在探索AI应用，但公司同样认为当前增长主要由公司的核心业务和核心客户群驱动，AI目前还处于非常早期的阶段。具体而言，由于缺乏对AI系统的信任，尤其幻觉、安全性和可靠性尚未完全解决，大部分企业的AI应用还停留在低风险用例，包括提升员工生产力如开发者使用代码生成工具、业务人员使用工具总结文档等，以及内部流程优化如通过对话式AI处理客服工单等。公司认为，AI真正的持久价值并非来自通用的生产力工具，而是当企业开始构建能够从根本上改变核心业务的定制化AI解决方案时才会到来。

公司同样强调了AI应用需要处理大量复杂、多变、非结构化的数据，某电动汽车客户目前在Atlas上处理超过10亿个向量，并预计明年数据使用量将增长10倍；AI初创公司DevRev的智能体平台AgentOS在Atlas上每月自主处理数十亿次请求。

国内Infra同样展现了较好的发展情况。达梦数据2025年上半年同比增长49%，公司正积极探索利用AI技术实现数据库智能化运维、SQL优化、查询与索引智能化等的能力，开辟多模智能数据库市场；深信服2025年上半年云计算收入13.95亿元，同比增长26%，公司于2025年2月发布HCI+AICP新一代超融合解决方案，目前已适配DeepSeek、Qwen、LLAMA等各类模型，为用户提供低门槛AI平台部署方案，持续受益于AI+落地带来的部署需求。

总结：阿里云25Q2收入增长26%，AI相关产品连续8季度三位数增长，资本开支超预期，将坚定按计划和预期推进3年3800亿元的资本支出目标。本周美股英伟达、Snowflake、Mongodb公布25Q2业绩，均实现收入高速增长，英伟达预计2030年全球AI基础设施的支出规模将达到3万亿至4万亿美元；Snowflake、Mongodb作为数据库公司，均认为AI落地需要对公司数据进行处理，并实现和业务系统的融合。

投资建议：阿里资本开支坚定，关注Infra等Pre-AI环节价值。

1）Pre-AI 的收入率先落地。国内企业数据治理相对海外落后，AI应用落地需要更多前期准备工作。OA+ERP 作为集成企业数据的平台入口直接受益；2）部分细分垂直场景AI收入更快。其中创收关注医疗、教育、市场营销侧产品；降本关注AI-coding、多模态生成；3）本地推理逐步起量，利好服务和云厂商。

（1）宏观经济下行风险：计算机行业下游涉及千行百业，宏观经济下行压力下，行业IT支出不及预期将直接影响计算机行业需求；（2）应收账款坏账风险：计算机多数公司业务以项目制签单为主，需要通过验收后能够收到回款，下游客户付款周期拉长可能导致应收账款坏账增加，并可能进一步导致资产减值损失；（3）行业竞争加剧：计算机行业需求较为确定，但供给端竞争加剧或将导致行业格局发生变化；（4）国际环境变化影响：国际贸易摩擦加剧，美国不断对中国科技施压，对于海外收入占比较高公司可能形成影响。