摘要：有时候，有些品种处在关键位置，而我可能没注意，大家的留言也会提醒我。感谢大家的信任，我会尽量多调查，理性分析。如有不妥，也很正常，供大家参考讨论，欢迎大家相反的意见。

有粉丝让我聊一聊白糖，我看了一下走势图，发现这个走势图很有点东西，有点像反转的形状。

我还记得当年学技术分析的时候，有一段非常简洁的话，用来判断趋势是否反转：回调不创新低，反创新高！

而现在，白糖的图，正逼近这个突破的临界点。

这里多说一句，大家如果有想要我分析的品种，可以留言。虽然不能每一个都满足，但我会选一些我认为比较关键的品种聊一聊。

有时候，有些品种处在关键位置，而我可能没注意，大家的留言也会提醒我。感谢大家的信任，我会尽量多调查，理性分析。如有不妥，也很正常，供大家参考讨论，欢迎大家相反的意见。

其实，关于白糖这个品种，过去一年我聊过几次。

2023年11月，我写过一篇文章《白糖：做多理由千万条，做空只需一条》，24年6月我也写了一篇文章《破位下跌，6000的白糖已不值得空》，恰好对应了当时的行情。

不能说完全准确，但至少说明，我对白糖这个品种还是有一些了解。这几天，我又找了一些资料看了看，废话不多说，开整。

1，白糖的5大特征

白糖这个品种比较有特点，需求广泛，属于刚需品种，属于战略物资。而且，相对容易储存、运输也比较方便，所以，白糖第一个特点是国储扮演重要角色。

当价格高的时候，国家就会抛售储备，当价格比较低的时候，国家就会收储，整体上价格波动的弹性没有想象中那么夸张。

第二个特点关税政策。

由于中国土地有限，国内白糖生产成本远高于海外，因此，为了保护本土农业，白糖是有关税保护的。

有关税配额的企业，可以以较低的价格进口白糖，超过配额的部分，通常需要缴纳比较高的关税。比如，2025年中国进口白糖配额外关税为85%，非常高了。所以，配额的大小，就会严重影响国内白糖的价格。

第三个特别是周期性。

由于白糖的主要原材料之一甘蔗，具有3年的周期性。素有三牛三熊，六年一个周期的说法。

这是因为甘蔗广泛采用三年宿根的农业种植技术，通过在三年内保持甘蔗根部不挖除，实现连续种植，提高产量和品质。但也带来了三年增产、三年减产的规律。

另外，甘蔗还有一些季节性特征，巴西中南部主产区甘蔗压榨通常从4月持续至次年3月，其中7-9月为压榨高峰期。

第四个特点是能源强相关。

全球范围内的白糖是过剩的，或者说甘蔗是过剩的，白糖的原材料甘蔗，有很大一部分被用来生产乙醇。

但乙醇掺杂比例是可以调节的，当白糖价格比较高的时候，就会减少乙醇，增加白糖生产。相反，当原油价格很高，也会增加乙醇的生产，从而带动白糖。

所以，白糖的价格与能源强相关。再加上，白糖的需求与原油的需求，在宏观上也具有很强的共通性。

第五，供给比较集中。

巴西、印度、欧盟、泰国和中国是最主要的五个产糖经济体，合计约占全球总产量的60%。

其中，巴西不仅是全球最大的产糖国，同时也是最为主要的糖出口国，其拥有全球超20%的糖产量，以及全球近40%的糖出口量，最重要。其次是印度，出口政策对糖价也有不小的影响。

好了，搞清楚这五大特征，接下来分析白糖的基本面，也就不会有太大偏差了。

2，糖史演绎：3轮牛熊，各有千秋

前面我们提到了白糖的的周期性，如下图所示，这种周期性表现的特别明显，规律性很强。

下面，我们来回忆一下，历次市场上涨与下跌，都发生了什么。

从2006年白糖期货上市开始算起，白糖一共经历了3个完整的牛熊周期，每个周期大约持续5-6年。具体来看：

✔第一个周期（2006-2010年）

2006.1.6号白糖上市，短暂调整后迅速攀上6239后，开启了漫长的下跌，直到2008年12月2774点见底回升，开启了为期2年多的牛市行情，并于2011年2月创下了7600元的历史最高点。

这一轮牛熊有意思的是，2007年正是全球大宗商品牛市，直到2008年4月才开始暴跌，而白糖却走出了独立行情，早在2006年2月就开始了下跌。因为在此之前，白糖价格已经出现了暴涨，国际原糖的价格从2004年2月的5.5美分/磅，2年内迅速飙升到了最高19.35美分/磅高位，足足上涨了252%！

暴利吸引了大量的增产，新榨季播种面积扩张，叠加淀粉糖的热销和国储抛售白糖抑制白糖价格，白糖的价格出现了暴跌。2008年春节前后，全国出现了严重的霜冻，我还记得那一年期末考试都停了，白糖跟随着市场来了一轮炒作，但炒作之后又是一地鸡毛。

再加上全球金融危机爆发，需求预期骤降，2008年10月，白糖价格下跌至2500元一吨，甚至比制糖成本还要低300-500元。

2008年10月3日，美国总统乔治·沃克·布什签署《2008年经济稳定紧急法案》，推出7000亿美元救市，全球需求迅速复苏，大宗商品迎来了大牛市。

白糖也不能例外，叠加2008年广西出现了内涝，国际上巴西也因为降雨而出现了减产。2008/2009年榨季国内白糖减产250万吨，全球减产超过1000万吨。

✔第二个周期（2011-2016年）

白糖的第二个周期从熊市开始，当时整个大宗商品价格都处在熊市，成本坍塌带动糖价从7000元/吨下跌至4400元/吨。再加上持续的高价，吸引了大量的扩张，产能过剩自然而然就来了。从政策方面来说，随着内外价差的不断增加，进口窗口被打开，进口糖规模持续扩张，糖价大幅回落。

不过，2014年底，国内白糖再度减产，外加上当时国内开始推动去产能，整个大宗商品都开始进入牛市周期，推动成本上升。所以，两方面共同作用之下，白糖的价格上涨到7100元，这一轮牛市结束。

✓第三个周期（2017-2023）

2016/17-2017/18榨季我国连续两年增产，国际糖市也处在供应过剩时期，供应增多，加上国际糖价下跌影响，使得糖价维持下行走势。

本来2020年就该走牛市的，但是没想到疫情期间，人们因为出行不便，外出就餐的次数减少，导致市场对白糖的消费大幅降低，在同期其他商品大涨的下，白糖的牛市，被认为延迟了将近1年时间。

直到2021年开始，白糖在大宗商品整体的带动下，开始缓慢上涨，但这时候影响还不是最大的，2022/2023年，厄尔尼诺导致主产国减产，2022 年 10 月末，印度政府宣布将食糖出口限制延长一年至 2023 年 10 月 31 日，出口限令发布之后，印度官方给出的出口配额上限为 600 万吨下降约400万吨。多重因素共振之下，白糖在大宗商品熊市中走出了独立行情。

纵观白糖历史的行情，白糖的牛市往往都伴随着减产，或者是宏观面的大行情，比如2008年救市、2021年美国救市带动需求扩张，而熊市往往伴随着国储的抛售、种植面积的扩张。

这也和我们上面说到的五大特征有关，由于白糖的战略价值，国储在价格上承担了重要的角色。同时，由于白糖与能源强相关，白糖的价格也受到能源价格的影响。但，总体上仍然严格遵守6年周期的规律，属于强周期品种。

3，展望：靴子落地，新开副本

春节以来的这一轮行情的主要驱动因素是减产。

2024年印度主产区经历了异常干旱或季节性降雨延迟，土壤湿度持续偏低影响了甘蔗生长。尤其在甘蔗成熟关键期（9-11月），缺水导致甘蔗根系受损、茎秆发育不良，单产下降约10%-15%。此外，在2024年12月至2025年1月期间，印度北部地区遭遇罕见低温霜冻，进一步降低了甘蔗含糖量和出糖率（TRS）。

根据全国合作糖厂联合会（NFCSF）的最新数据，截至3月15日，印度全国平均产糖率也从上个榨季同期的9.95%下降至9.32%。印度2024-25榨季的糖产量预测也已显著下调至2590万吨，较之前的预测减少了60万吨，与上个榨季高达3190万吨的产量相比，降幅非常明显。

全印度糖业贸易协会（AISTA）也下调了本榨季印度产糖量，AISTA于3月11日发布：2024/25年度印度食糖产量预估下调至2580万吨，较上年度下降 19.1%。而印度的消费量大概在2900万吨，有将近400万的缺口。

当然了，除了印度减产之外，巴西减产也是重要原因。去年底，圣保罗州因干旱和火灾等因素，12月下半月产糖量同比骤降73%。带动2024/25榨季巴西中南部主产区糖产量预计为3978万吨，同比下降5.42%，远低于榨季初的4300万吨预期。这也导致，巴西的白糖库存处于近年来的低位。

3月17日，巴西对外贸易秘书处(Secex)公布的出口数据显示，巴西3月前两周出口糖769,496.02吨，日均出口量为96,187.0吨，较上年3月的日均出口量133,783.49吨下降28.1%。

不过，中国增产将近100万吨，而泰国今年也增产近100万吨，加在一起可以弥补200万吨左右，实际缺口只有200万吨。

这个数量其实并不多，2024/2025年巴西累计生产 3982.2万吨，同比减少 5.58%（上榨季同期4217.5万吨）。其中，制糖比下降至48.13%（上一榨季 49.02%）。

只需要稍微调整一下制糖的比例，就能够满足缺口。同时，2025年，巴西肯定会扩张种植面积。所以，我的观点一直是全球根本不缺糖，美国宏观支持的情况下，一切减产都可能是白嫖。

很多人经常喜欢说，白糖快接近成本了，但我们不要忘了，我们正处在一个大宗商品的熊市中，其他的农产品，也没几个赚钱的。相比之下，种甘蔗这几年还是比较赚钱的。随着国际原糖价格的上升，能源价格的低迷，巴西的种植面积，仍然有上升空间。4月份开始，当巴西的压榨再次开始的时候，新的博弈又要开始。

换一句话来说，不管巴西减产还是印度减产，本质上都是过去的事情了，也是已经被证明了的事情，说白了是“斯人已逝”，而投资关键看的是预期差，而不是现状。现在，要对未来的需求和产量进行预期，然后才能做决策。

从利润角度来看，当下甘蔗种植在多种农产品中，仍然是比较有利润的品种，棉花、大豆、小麦、玉米，哪一个不跌成狗。所以，从利润动机来看，农民有动机增加甘蔗的种植。

从需求和替代品来看看，2025年，在贸易战的冲击之下，全球经济恐怕并不会很好，需求也不乐观。而且美国还要加大化石能源的开采，降低能源价格的意愿比较强烈。在这种背景下，增加制糖比的欲望就会上升。

从品种本身的周期性来看，2021-2023年是白糖的牛市周期，如今进入了3年熊市周期，这才刚过了1年，似乎并不符合以往我们看到的标准白糖周期节奏。

小结

在全球增产的趋势，以及羸弱的宏观预期来看，能源和成本对白糖的下拉仍然像千斤坠，白糖继续上行的空间比并不大。

但短期，印度减产和巴西的低库存的确也是现状，供需看起来是有点紧张的，毕竟少了好几百万的吨的货。

国际糖业组织预计 2024/25 榨季短缺达 488 万吨，创 9 年新高。但问题恰恰在这里，为什么缺口这么大，白糖价格似乎并没有太大起色。按照一般的逻辑来说，消息落地应该是见顶或者快见顶，显然现在并不是这个局面。

所以，我的观点是，巴西没有开榨之前，白糖多头依然非常强，但上行空间十分有限，等甘蔗开榨以后，就要博弈单产、含糖率等等。

情况就是这么个情况，博弈点1在宏观需求对白糖以及能源需求。博弈点2在于2025新榨季的产量。博弈点3在于巴西E30政策的执行情况。

来源：白刃行走