摘要：蜜雪集团的门店有约六成分布在三线及以下市场。同时，公司产品的客单价也集中在10元左右的区间。聚焦下沉市场，提供“高质平价”帮助公司成为茶饮第一品牌。不止是蜜雪集团，关注下沉市场，提供性价比的消费公司业绩也往往取得不错增长。
蜜雪集团的门店有约六成分布在三线及以下市场。同时，公司产品的客单价也集中在10元左右的区间。聚焦下沉市场，提供“高质平价”帮助公司成为茶饮第一品牌。不止是蜜雪集团，关注下沉市场，提供性价比的消费公司业绩也往往取得不错增长。
杨现华/文
2025年2月26日，蜜雪集团(02097.HK)完成在港上市公的公开认购环节，约1.84万亿港元参与认购，将四年前快手上市时1.26万亿港元的认购额甩在身后。在创造港股市场新股IPO认购新纪录的同时，毫无悬念成为港股“冻资王”。
随后的3月3日蜜雪集团正式登陆港交所交易。上市首日，公司开盘报262港元/股，较202.5港元的发行价上涨29.38%。收盘蜜雪集团报290港元，较发行价上涨43.21%，市值超过千亿港元。
由于上市发行受到市场热烈追捧，从而引爆消费股股价上扬。在蜜雪集团正式上市前，大消费板块已经纷纷上涨，从茶饮到餐饮，从食品到零售，涨停个股更是不在少数。
与不少新茶饮定位中高端不同，蜜雪集团以 “高质平价” 为核心，发展至今已经成为全球门店规模第一的现制饮品企业。不仅如此，在国内市场，公司约六成门店位于三线及以下市场，是国内下沉渗透程度最大的饮品品牌。2024年前三季度，公司的净利润就已经超越上一年全年水平。
除了蜜雪集团外，以打出“9.9元一杯”咖啡的瑞幸咖啡（LKNCY.F)刚公布的2024年财报显示，公司也取得了大幅增长。肯德基母公司百胜中国(09987.HK）的业绩也超出市场预期。大众消费的需求在持续释放过程中。
2024年底的年中央经济工作会议已经定调，将“大力提振消费”放在2025年重点工作任务第一位，强调要全方位扩大国内需求。随着宏观经济的改善，居民对美好生活的追求仍将推动消费持续升级，大众品板块有望加速发展。
认购创纪录
原本港股上市认购冻结资金的记录属于2021年的快手。那一年快手在公开发售环节最大认购金额创下约1.2万亿港元的记录。四年后蜜雪集团将这一记录大幅大幅提高了五成以上。
据富途数据显示，蜜雪集团的融资认购倍数达到5324.29倍，认购金额达1.84万亿港元，创造了港股市场新股认购的新纪录。
港股对大消费偏爱有加。在公开发售前，蜜雪集团引入了5名基石投资者。包括高瓴资本、红杉中国、美团龙珠、博裕资本和英国资管公司M&G Investments，共认购2亿美元，约合约15.58亿港元，认购股份占全球发售的45.09%。
早在2022年9月，蜜雪集团计划登陆A股，但未能成功。之后2024年初，公司转战港股，但后续材料失效上市也未成行。2025年1月蜜雪集团第三次申请上市，终获成功。
根据发行计划，蜜雪集团计划以202.5港元/股全球发售1705.99万股H股，发行比例为4.52%，募资总额约34.55亿港元。众多投资者对公司IPO表现出了极大的热情。或许蜜雪集团也没有意识到，在前两次上市失败后，第三次上市成功能引发大消费板块普涨行情。
蜜雪集团上市消费股普涨
最先受益的自然是与蜜雪集团同处一个细分领域的新茶饮上市公司。2月26日，奈雪的茶股价大涨33.08%。之后两日公司股价继续拉涨，仅用三个交易日股价就上涨了57.89%，公司市值也达到约40亿港元。
另外两家新茶饮公司茶百道和刚登陆港股的古茗也表现抢眼。前者两个交易日拉升12.54%，2月27日，公司盘中涨幅一度超过了30%涨幅看齐奈雪的茶。上市半月有余的古茗自2月25日的三个交易日上涨了22.29%，市值一度逼近300亿港元。
港股消费个股中，2月27日海底捞单日大涨6.75%，另一家火锅连锁公司呷哺呷哺的涨幅更是达到9.78%，盘中涨幅一度接近20%。其他餐饮公司如海伦司和九毛九等等也都纷纷跟涨。
蜜雪集团的打新热潮带动港股消费股大涨，这股风也吹到了A股市场。先看板块方面，2月27日，交易活跃的食品饮料ETF涨幅为2.3%，涨幅创下三个多月以来的新高。
在具体个股上，好想你、庄园牧场、佳禾食品等等纷纷涨停，零售股中的中百集团、重庆百货和东百集团股价也封于涨停板。
实际上，在蜜雪集团受追捧和大盘的带动下，大消费板块中的细分领域，如家电、零食、白酒、乳业和预制菜美容护理等等一批个股都上演了涨停潮。大消费板块集体走强。
当然这也与消费板块延续回暖不无关联。自2月6日起食品饮料板块整体呈现上涨行情，至2月28日为止的17个交易日中，申万食品饮料指数有11个交易日走出上涨行情，累计涨幅达到6.37%。同期，沪深300指数涨幅还不到2%，食品饮料指数大幅跑赢该指数。
下沉为王
蜜雪集团是新茶饮龙头。截至2024年三季度末，公司在中国及海外11个国家拥有超过4.5万家门店，是中国及全球最大的现制饮品企业。按照2023年的终端零售额计，公司是中国第一、全球第四的现制饮品企业，在中国及全球的市场份额分别约为11.3%及2.2%。
在已上市或者递交招股书的同行中，截至2024年9月30日，刚上市的古茗门店数量达到9778家，同比增加约14%。同期，奈雪的茶拥有1531家奈雪的茶直营门店，另有353家奈雪的茶加盟门店，合计门店数量为1884家。
茶百道未披露三季度数据，截至2024年上半年，公司门店数量增长20.6%至6954家。同期，披露招股书的沪上阿姨显示，公司门店数量为8437家，较2023年末增长了8.3%。
蜜雪集团门店数量遥遥领先，营收和净利润亦然。2021-2023年以及2024年前三季度，公司营收分别为103.51亿元、135.76亿元、203.02亿元以及186.6亿元，同期实现的公司应占净利润分别为19.1亿元、19.97亿元、31.37亿元以及34.86亿元。
虽然2024年前三季度的收入还没赶得上2023年全年，但净利润不但追上而且实现了大幅超越。
最能接近蜜雪集团的同行是刚上市的古茗。2024年前三季度，公司收入为64.41亿元，实现公司股东应占净利润11.06亿元。奈雪的茶和茶百道等规模与蜜雪集团相差较大。
蜜雪集团的一大优势是在下沉市场拥有更大的渠道规模。根据招股书，公司在三线及以下城市的门店数量占比在六成左右，而在一线和新一线城市的门店合计占比约为25%。
2021-2023年以及2024年前三季度，蜜雪集团在三线及以下市场的门店数量分别为11590家、15549家、18880家以及23162家。占比分别为58.7%、57.2%、56.8%和57.2%。截至2023年底，蜜雪集团在这些城市的门店数超过第二名至第五名之和。
根据蜜雪集团介绍，截至2023年末，三线及以下城市的现制茶饮店门店密度仅为每百万人273家店，远低于一线城市的每百万人474家店。三线及以下城市的现制茶饮店市场规模预计将以22.8%的复合年增长率从2023年的960亿元，增长至2028年的2682亿元，在所有城市线级中增速最快。
2024年三季度末，奈雪的茶除一线城市、新一线和二线城市外的其他城市有149家，占比为9.73%。2024年上半年，茶百道在三线城市、四线及以下城市门店合计占比43.3%，新一线和二线城市合计占比46.5%。
同样下沉的是古茗。2024年前三季度，古茗在三四线及以下城市的门店占比为51%。前三季度，公司应占净利润增长了11.72%。
与门店配合的物流配送上，截至2024年三季度末，蜜雪集团的配送网络覆盖了中国内地31个省份、自治区及直辖市，超过300个地级市、1700个县城和4900个乡镇，在中国内地逾90%的县级行政区划实现12小时内触达。
门店更多的集中在下沉市场，客单价也更为便宜。根据招股书，2024年前三季度，公司每单平均终端零售价为11.4元，与前几年相比基本变化不大。
据艾媒咨询数据，11-20元这一价格区间最受消费者接受。古茗招股书也显示，2023年大众现制茶饮店（产品平均售价介于10-20元）市场占中国现制茶饮店市场比例达51%。其未来的增长快于平价（产品平均售价不高于10元）和高价（产品平均售价不低于20元）现制茶饮店市场。
蜜雪集团核心产品价格通常为2-8元。招股书披露，2024年前三季度，公司前五大畅销常青款产品——冰鲜柠檬水、新鲜冰淇淋、珍珠奶茶、蜜桃四季春、满杯百香果占总出杯量的约41.2%。
其中，冰鲜柠檬水价格通常为4元，新鲜冰淇淋为2元，珍珠奶茶6元，蜜桃四季春7元和满杯百香果7元。
公司供应链收入占比超90%。蜜雪集团商品销售主要是公司的供应链业务，即向加盟商出售门店物料。包括食材如糖和奶等以及包材。2024年前三季度，商品销售实现收入175.95亿元，约占公司总收入94%。
依靠品牌声誉和门店网络带来稳定及规模化采购需求，蜜雪集团利用规模优势带来的议价能力以低于行业平均水平的价格采购原材料。从而以极致性价比受到消费者欢迎。
其实，除了蜜雪集团外，聚焦于下沉市场，能够为消费者提供极致性价比的消费品公司正在获得越来越明显的增长。
瑞幸咖啡超预期
日前，瑞幸咖啡发布2024年第四季度及全年财报。2024年四季度，瑞幸咖啡实现总净收入为96.13亿元，同比增长36.1%；实现净利润为8.41亿元，同比增长183.8%。2024年全年总净收入达344.75亿元，同比增长38.4%，实现净利润29.32亿元，同比增长2.94%。
渠道方面，2024年全年，瑞幸咖啡净增门店6092家，其中包括中国净增6071家门店（含中国香港5家）和新加坡的21家门店。2024年末，瑞幸咖啡门店总数达22340家，较2023年同期增长37.5%。其中，自营门店14591家（包含新加坡门店51家）、联营即加盟门店7749家，公司门店规模稳居中国咖啡行业首位。
2021年瑞幸咖啡正式启动对外加盟计划，采用自营和加盟模式扩张，其中自营门店主要覆盖一二线市场，加盟店主要在三四线城市。短短三年，来自下沉市场的门店已经占到了公司门店数量的约35%。
对于连锁企业关注的同店销售增长上，在这个关键的指标上，2024年四季度，瑞幸咖啡自营门店的同店销售增长率为-3.4%，并在12月实现单月转正。与2024年三季度-13.1%的相比，改善明显。
瑞幸咖啡董事长郭谨一强调，目前中国咖啡消费仍处在一个非常初级的阶段。随着消费者咖啡消费习惯逐渐养成，消费频次有逐步上升的过程，人均杯量仍然有非常大的增长空间，这也将会推动瑞幸的同店增长。
“同店销售增长情况是大型连锁餐饮企业关键的经营指标，过去几个季度公司同店指标的趋势变化符合公司预期。”郭谨一在电话会上回应称。同店销售增长率是瑞幸非常重视并且密切关注的指标，过去几个季度的趋势变化也符合公司整体预期。
受门店培养周期、客户消费习惯养成等系列客观因素的影响，同店指标出现阶段性的波动下降，这也完全符合公司的战略判断。展望2025年，公司的规模成本和效率优势开始体现，业务发展进入新的阶段，很有信心在未来进一步提升同店指标的表现。
在早期创立时，瑞幸咖啡就定位高性价比现磨咖啡品牌。在经历财务风波后，瑞幸咖啡开始进行多维改善和调整。
产品价格上瑞幸咖啡定位大众化、亲民化，大多数咖啡产品价格位于10-20元价格带；同时产品类型丰富多样，包括乳类拿铁、茶饮咖啡、美式等多样化产品，满足消费者对高品质、多元化口味的需求。
2023年中，受到咖啡行业价格战竞争影响，瑞幸在全国范围门店推出“每周9.9元”活动。随后，公司董事长郭谨一则宣布，要把9.9元活动常态化进行下去。
2024年报后的业绩电话会上，瑞幸咖啡管理层表示，从定价方面来看，瑞幸咖啡在2024年第四季度的每杯价格与2023年同期相比基本保持稳定，“目前瑞幸没有提价的计划和打算，9块9的咖啡的活动也会持续开展下去。”
在瑞幸咖啡披露2024全年财报之前，星巴克公布了截至2024年12月29日的2025财年第一财季业绩。第一财季公司总收入为93.98亿美元，同比基本持平。实现净利润为7.81亿美元，同比下滑23.8%。
星巴克第一财季净开设了377家新店，截至本季度末门店总数为40576家，其中53%为公司直营店，47%为特许经营店。截至第一季度末，美国和中国的门店数量分别为17049家和7685家。门店合计占该公司全球门店总数的61%。
财报显示，2025第一财季，星巴克在中国地区实现营收7.44亿美元，同比上涨1%，同店销售额下降6%。在此之前的2024财年，星巴克在中国的营收29.58亿美元，同比下降1.4%。2024年瑞幸咖啡营收为344.75亿元，增长38.4%。
比较来看，瑞幸咖啡已经反超星巴克，成为中国市场营收规模最大的咖啡品牌。
消费看下沉市场
在发布2024年四季报及全年财报后，百胜中国在港交所股价大涨5.11%。
财报显示，百胜中国在2024年第四季度总收入同比增长4%至26亿美元，为历史最高水平。公司表示，同店交易量同比增长4%，连续第八个季度实现增长。同店销售额达去年同期水平的99%，较第三季度的97%有所提升。
2024年公司实现营收113.03亿美元，同比增长3%，创分拆上市以来新高。实现公司股东应占净利润9.1亿美元，同比增长10%。
2024年百胜中国向股东回馈了15亿美元，包括2.48亿美元的现金股息和12.4亿美元的股票回购。公司计划在2025年至2026年期间继续向股东回馈30亿美元，并且宣布2025年普通股每股现金股息增加50%至0.24美元。
在销量不断增长情况下，同店销售有所好转。百胜中国已经实现连续八个季度同店交易量增长，2024年四季度，同店销售指数环比提升至上年同期水平的99%。对于业绩的增长，百胜中国已经明确，更多的源于门店扩张而非同店销售增长。
百胜中国主要依靠旗下两大品牌-肯德基和必胜客推动收入增长。其中，肯德基与必胜客分别实现收入85.09亿美元与22.6亿美元，约占总营收75%与20%。公司已经确定到2026年开店2万家。截至2024年年底，百胜中国在全国范围内拥有门店16395家。
在具体开店中，作为最核心的业务，肯德基首当其冲。2024年末，肯德基的门店数量达到11648家，新增门店达到1352家。继上一年肯德基门店实现过万家后，2024年肯德基自营门店也成功破万。
华源证券指出，通信基础设施建设完善及人口向低线城市迁回的趋势下，低线城市商业活力前景较明朗，连锁化品牌可复制性和高效率成为低线城市扩张之道，与其他低线连锁品牌相比，肯德基店态模型更健康。
肯德基门店略微下沉，重心位于新一线及二三线城市。连锁化业态天然适合下沉市场扩张，跟竞争对手相比，肯德基具更强投资吸引力。
提及消费，市场往往聚焦于一线和二线城市，但实际上，一线、二线城市的消费在整体居民消费中所占比重有限，下沉市场的社会消费品零售总额占比近2/3。在大众消费上，无论是存量还是增速，下沉市场的社会消费品零售总额表现都优于头部市场。
信达证券明确指出，未来头部市场消费进一步增长的动力不及下沉市场，未来消费增长的希望在下沉市场。
首先，现在人口存量主要集中在下沉市场，且头部市场人口流入增速明显放缓，头部市场和下沉市场的人口增速差距在缩小。其次，下沉市场的可支配收入增速高于头部市场。不仅如此，下沉市场的消费意愿恢复势头也好于头部市场。呈现头部市场消费偏弱、下沉市场消费提振的现象。
截至2023年底，中国14亿人口中近70%的比例居住在三四线城市，其中超过8亿人口居住在四线及以下城市。这些潜在人口可能使得消费行业在这些往往被忽视的城市地区蓬勃发展。
疫情前的2011-2019年，头部消费市场的社零份额略超40%，但经过疫情后，头部市场已经不及40%，社零份额正向着下沉市场倾斜。截至2023年末，下沉市场社零份额已经超过60%。
国家统计局的数据也显示，2024年，城镇消费品零售额421166亿元，比上年增长3.4%；乡村消费品零售额66729亿元，增长4.3%。向前追溯至2022年和2023年，乡村消费品零售额的增长也要好于城镇。
因此，信达证券判断的下沉市场的社零消费潜力或比头部市场更大，并非无的放矢。进一步的，结合下沉市场的可支配收入增速高和消费意愿提升，信达证券作出结论，无论是人口存量、可支配收入增速，还是社零增速，下沉市场表现均更优，这或预示着未来的消费增长希望更多在下沉市场。
本文刊于03月08日出版的《证券市场周刊》
来源：证券市场周刊
