摘要：正如之前所讲，CGT技术开启了人类生物医药的入胞时代，以前的药物甭管大分子还是小分子，都只是在细胞外面的蛋白质下功夫，所以作用有限，副作用还很大，而人类的终极奥秘自始至终是藏在DNA里面的，如果能直接对细胞里的DNA下功夫，那才是真的找对了路，才真的会把人类医

2025年02月24日 21:02:21

“这是价值事务所的第1794篇原创文章”

在前一篇CGT的文章中所长讲了近两年CGT技术上的一些突破以及未来可能的一些机会，包括最广大的终端药物市场及其配套的CXO。

正如之前所讲，CGT技术开启了人类生物医药的入胞时代，以前的药物甭管大分子还是小分子，都只是在细胞外面的蛋白质下功夫，所以作用有限，副作用还很大，而人类的终极奥秘自始至终是藏在DNA里面的，如果能直接对细胞里的DNA下功夫，那才是真的找对了路，才真的会把人类医学带入一个新高度。

不过机会和风险往往是相伴相随的，这篇文章所长就讲讲里面的风险以及对药明康德近期出售其CGT业务美国、英国运营主体的看法。

01

价值事务所前景很美好，过程要人命

人类真正意义上的第一款CGT药物是2017年诞生的，至今也才7年多时间，可以说这项技术还非常新，正是因为新，整个市场还处于极早期，上市的药物有限，价格也非常高昂，海外已经上市的CGT药物动辄几十万美金一针，甚至还有百万美金的天价药。

截至目前，国内共批准了6款CAR-T细胞疗法上市，价格虽然不似美国那么夸张，但考虑到国内人均GDP也还是非常昂贵，这6款产品的价格都在100-129万/针。

价格过高，与医保无缘，全靠患者自费还是较为困难的。

2021年国内首个CAR-T药物上市时，社交媒体上就有人吐槽，“100多万一针，救了我的命，要了全家的命，那还是算了吧。”

首个国产CAR-T的上市企业药明巨诺，这几年的业绩情况有些一言难尽，2021-2023年其产品贝诺达输注人数分别为30、141、168人，对应业务收入分别为3079.7万、1.46亿、1.739亿元。

2024H1，营收相比2023同期甚至还略微有所下滑，仅实现营收8681.50万元，同比下滑1.1%。

虽然下滑幅度不算多，2024年确实也是医药小年，不少药企的业绩都在下滑，信立泰也在此前的投资者交流中讲2024是医院准入的小年（此前反腐的影响还在），但对于一家产品处于放量期的Biotech而言，这个情况还是非常“诡异”的，另外，药明巨诺2023年营收对比2022年的增长也十分有限。

隔壁的复星医药引进的CAR-T产品奕凯达2023年在中国的销售额为2.42亿元，大约服务了201例患者，同药明巨诺也差不太多（两者产品几乎同一个适应症，复星的2021年6月上市，药明巨诺的2021年9月上市）。

如此看来，其实也并非药明巨诺营销实力不足，毕竟复星算是国内营销实力很强的药企了，也就录得这样的成绩。

截至2024H1，药明巨诺账上还有现金8.69亿，按照现在的烧钱速度，大体还能支撑一年多。如果贝诺达放量快，说不定还能吸引点金主来注资，但按照现如今的情况，估计资本对他会比较吝啬，如今的市值还不如账上的现金多，明摆着资本市场认为公司会破产清算，换句话说就是，当下国内CGT“第一股”药明巨诺已经在面临生存危机了。

国内上市募资、有产品在卖的明星Biotech药明巨诺尚且如此，其余的CAR-T企业情形如何可想而知。

当下国内的CGT企业日子难过，很多人说是支付环境的问题，君不见传奇生物的Carvykti表现就亮眼得不行。2024前三季度便实现营收6.29亿美元，同比增长84.3%，要不是产能受限还能跑得更快，传奇的合作伙伴强生预计2024全年便能实现10亿美元业绩，最终销售峰值会在50亿美元以上。

但我们看看下图，事实真的如此么？截至2024H1，美国在售的6款CAR-T产品中，除了BMS的Breyanzi和传奇的Carvykti表现尚可外，其余都面临增长乏力甚至下滑的情况。目前全球最畅销的是吉利德的Yescarta，2024H1销售额7.94亿美元，同比增长仅7.44%，这是否意味着虽然美国人有钱，但其实也有一个度，到一定程度可能也会面临瓶颈？

如果看终端数据还不够直观的话，我们来看看上游CXO的数据（终端很多企业未上市，或者是大药企的一小部分业务，数据不太好收集）。

只服务国内CGT的和元生物这两年的业绩是这样的，已经连亏两年了，营收巅峰出现在2022年。

博腾股份2023年基因细胞治疗CDMO业务实现营业收入5301.57万元，同比下降约30%；2024H1实现营业收入1904万元，同比下降约18%。

面向全球的龙头药明康德，CGT业务2024前三季度营收8.5亿，同比下降17%，经调整毛利率为-29.7%，虽然公司有提到拟受法案影响，但其实更多还是大环境原因。

同样面向全球的龙头龙沙相关业务也出现了下滑，2024年H1，龙沙的细胞基因业务营收下降8.8%，息税前利润下降15.1%。

这充分说明并非国外的月亮更圆，全球CGT行业当下都面临一定的困难，别老觉得是国内支付环境不佳，其实老外同样也嫌贵，别只看到药明巨诺可能要挂了，其实海外要挂的企业同样多。这里也放几个海外做CGT的明星Biotech的消息，Bluebird Bio于9月宣布计划裁员约四分之一；BioMarin分别于今年8月和5月连续宣布两轮大规模裁员；Bluebird拆分而来的2seventy bio也在今年进行了多次重组……

02

价值事务所如何评价药明出售在美CGT业务？

每一项巅峰性的新技术其实基本都会经历这么一个过程，刚出来让人觉得星辰大海，然后大家一涌而上，过了一阵很多人开始没耐心了，怎么进度比想象的慢？怎么这么多困难？说好的改变世界，结果是一地鸡毛？嗯，这是骗局么？还记得被称为区块链元年的2017年么？当时除了数字货币爆火外各种项目积极上链，现如今呢？是不是有种销声匿迹的感觉了？

于是很多人开始退出，行业迎来低谷，但总有一些人会坚守在里面，克服种种困难努力向前，而后陆续出现不少成果，开始逐步向大众渗透，再然后真的进入新时代。

CGT也是如此，虽然它能改变世界，但我们也不得不承认它还处于较早期，现在应当正处于美丽泡泡幻灭期，资本退潮、大量企业破产/清退，但亦有不少技术突破、不少新产品进入终端，而后肯定会迎来重生，但具体需要多少时间谁也不知道。

属于未来的业务要早下手早布局，不然等大家都看到机会就晚了。药明康德2011年就开始孵化药明生物，2015年正式独立出来，药明生物的业务真的开始爆发还是2016-2017年。CGT技术相对大分子于小分子而言，跨度更大，需要的孵化时间可能更长。

药明布局CGT业务早从2017年就开始了，到现在已经坚守了快8年，虽然站在业绩端看是个“拖油瓶”，但它相比同行其他企业的领先也要看到，和元生物、博腾股份、康龙化成的相应业务当下和药明比，完全不是一个体量的。同行们体内的管线基本集中在临床早期，而药明已经有商业化项目了，还不止一个。

前一篇文章中所长提到的具有“里程碑”意义的全球首款TIL疗法AMTAGVI的商业化生产订单就花落药明。

所以，实事求是地说，甭管现在卖多少钱，所长觉得都很亏，虽然这个业务当下还是拖油瓶，虽然当下市场大环境不好，业务有恶化趋势，但凭借药明的龙头老大哥位置，再给他点时间，比如10年、20年，靠这个业务再造几个药明应当都不是问题。

但考虑到现在的地缘问题，也理解药明的苦衷，可以理解为大盘不好被迫割肉

不过，虽然药明生基将英美业务卖掉了，但卖给的并非同行而是基金，换句话说，后面如果风声没这么紧了，其实也可以买回来，只不过代价可能就会有点大。在这次交易的公告中药明讲到，“本次交易可确保所有迫切需要 WuXi ATU细胞治疗服务的客户和患者得到不受中断的服务和及时救治。”

这句话基本就意味着业务人员等不会涉及什么变动，只是做股权、数据等剥离，即便交易完成，药明可能都还会为这家公司提供技术支持。另外，药明生基除了在英美有运营主体，在新加坡、中国也有，也就是孵化的种子还在，而在CGT这条赛道上，其实国内并没有差欧美多少，算是处在同一起跑线的，因此，即便卖掉美英业务，但技术还在、人才还在、经验还在、客户还在，新加坡、大陆也还有运营种子，后续大概率也可以慢慢做大。

客观来讲，本次出售所长还是要唉一声，但也不算特别坏，尤其短期影响不大，而中长期看这个事情，只要保留了火种，就还是有希望。

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来源：新浪财经