摘要：申万宏源发布研报称，2024年来银行板块开启本轮估值修复，而与之相对的是经济外部压力客观存在，似乎与“经济好才能投资银行”方法论相悖，但本质是原有分析框架亟需修正。拥抱稳定、可持续、可预期的回报确定性，看好银行长期投资价值。聚焦强区域β、利润增长预期稳定的区域

智通财经APP获悉，申万宏源发布研报称，2024年来银行板块开启本轮估值修复，而与之相对的是经济外部压力客观存在，似乎与“经济好才能投资银行”方法论相悖，但本质是原有分析框架亟需修正。拥抱稳定、可持续、可预期的回报确定性，看好银行长期投资价值。聚焦强区域β、利润增长预期稳定的区域型银行(重庆银行、苏州银行、成都银行)，以及股价修复滞后、今年基本面有望好于同业的权重股份行(中信银行、兴业银行、招商银行)。此外，公募基金改革方案、指数投资扩容等也会在一定程度上利好国有大行，推荐农业银行(A+H)。

申万宏源主要观点如下：

立足于传统研究框架，大多投资者往往出于对“经济改善弹性”的期待来预设银行“业绩成长”的概率，从而以短期资金来驱动板块阶段性行情

但该行认为，这种“经济好才投资银行”的方法论可能无法线性外推银行投资价值，新环境下原有框架需要修正。1)“经济再难高歌猛进≠银行股不值得投资”。在经济处于下行周期，或是经济增长进入底部平台期时，经营稳定性和业绩持续性将成为投资决策的首要考虑，银行板块具有显著的相对优势，超前反映悲观预期、压制估值反而带来预期差。而银行业对支持实体经济、维持金融体系稳定的特殊意义更不容忽视。2)“公募基金长期欠配≠银行股失去投资价值”。驱动银行板块重估的资金属性正在切换，长期资金、耐心资本更聚焦稳定、持续、可预期的配置价值。

一个客观事实是，长期持有银行股的投资回报是可观的，但主动型基金却很难在银行股上获取收益，本质是认知和现实的错配

1)关注业绩驱动是必要的，但过于高频“看业绩”对投资选股事实上意义并不大，近两年的市场表现也证明短期博弈的方法论已收效甚微。银行基本面的韧性和业绩表现的稳定性超出市场预期，现阶段要认识到有必要也有空间保持银行业绩稳定。2)银行本就是经营风险的行业，过度预设风险、低估上市银行处置能力会让投资者面临股价的上行风险。一方面，不发生系统性风险的监管底线下，银行资产质量认定的真实性不可同日而语;另一方面，短期压力客观存在，但只要不存在超预期、难遏制的不良生成，银行有能力以时间换空间确保风险稳步消化(测算详见2.2)。3)市场往往将“成长”和“价值”对立且可能沉溺于存量博弈，过去经济上行周期这种思维曾带来可观投资收益，以至于短期难以改变和更新，也就选择性忽视了当经济处于转型的平台期时，业绩稳定远比一味追求成长要重要得多。这是2023年以来主动基金踏空银行且仍显著欠配的主要原因。

不可忽视资本市场变革下银行新的资金驱动

1)保险资金对高股息银行天然有“好感”。“政策引导+破局资产荒+平滑财务指标下的强支撑”是险资增配银行直接诉求，估算增量保费入市将带动2025-27年约2000亿增量资金流入银行板块、权益配置规模上限提升还将额外为银行板块带来约700亿增量资金。2)公募基金改革下，达标业绩比较基准重要性提升，驱动银行价值重估又一大催化。目前超6成普通股票+偏股混合基金以沪深300或中证800为业绩比较基准，而其中银行权重分别约14%和11%，相较而言1Q25主动基金重仓银行仅3.8%。估算若银行配置比例提升至对应指数中的权重，将为银行带来增量资金超2700亿，占对应银行自由流通市值平均约10%。3)被动指数扩容将带来稳定资金来源。其背后驱动既有发挥类平准基金作用的汇金主动增持(2024年以来累计增持沪深300等指数近万亿级别)，也包括国有资本平台(如中国诚通、中国国新等)增持ETF。

以PE视角切入，银行作为价值洼地亟待重估，其中“高ROE、低PE”银行更具提升空间

过去的PB视角适配净资产稳定增长的银行板块，但本质是放弃“盈利定价”转为只关注“资产定价”。而在当前银行ROE或已重新进入趋稳阶段，紧盯资产定价反而会显著低估银行ROE稳定性优势，银行平均ROE约10%，位居全市场各板块前5，而PE仅约6倍，位居全市场最低，这意味着银行板块存在系统性重估的合理性。而对于银行内部，该行通过“PEROE”划分四个象限，其中第四象限的银行，拥有好于行业的ROE表现但PE反而更低，隐含极为悲观的ROE深度下行预期，在行业整体PE修复过程中，这类银行也有望实现估值回归，尤其以股份行和城农商行为代表。

风险提示：实体需求不振，经济修复节奏低于预期;息差企稳不及预期;部分房企风险扰动、长尾客群风险暴露超预期。

来源：智通财经一点号