摘要：医药研发外包（CXO）板块在2025年医药板块行情中表现相对滞后。今年以来，创新药板块成为生物医药领域表现最为突出的细分赛道，港股创新药指数与创新药30指数分别实现28.86%和12.2%的累计涨幅。相比之下，医药研发外包指数年初至今仅上涨2.28%，呈现显著
文 杨泽康 医药经济报
医药研发外包（CXO）板块在2025年医药板块行情中表现相对滞后。今年以来，创新药板块成为生物医药领域表现最为突出的细分赛道，港股创新药指数与创新药30指数分别实现28.86%和12.2%的累计涨幅。相比之下，医药研发外包指数年初至今仅上涨2.28%，呈现显著分化态势（数据截至4月30日收盘）。
虽然国产创新药的发展对行业的带动作用未能如以往般顺畅传导至CXO领域，因为两者分属不同的发展逻辑，但需注意到部分国内CXO龙头企业自2024年起基本已呈现企稳回升态势，并在2025年一季度展现出强劲的业绩表现。此外，CXO作为高景气度赛道，其成长性已引发市场高度关注，具备显著的估值提升空间与发展潜力。
GLP-1市场的增长远超预期。礼来的替尔泊肽（Tirzepatide）降糖及减重制剂在2024年实现销售额164.6亿美元，2025年一季度贡献61.5亿美元。Jefferies预计，2025年替尔泊肽全球销售额有望冲击300亿美元，这将进一步拉动多肽原料药的需求。
多肽CXO赛道的高景气度在药明康德的2025年一季度业绩中已得到印证。其多肽及寡核苷酸业务（TIDES）2024年收入达22.4亿元，同比增长187.6%；2025年一季度收入22.4亿元，同比增速仍高达187.6%。截至3月底，TIDES在手订单同比增长105.5%，展现出强劲的增长动能。
无论是下游GLP-1药物的旺盛需求，还是CXO企业的订单及业绩表现，均预示着2025年国内多肽CXO行业将迎来爆发。GLP-1类药物是全球多肽原料药市场扩张的核心驱动力，但多肽药物的应用远不止于此。例如，Protagonist与强生合作开发的口服多肽药物Icotrokinra在自身免疫疾病领域展现出潜力，环肽等新兴技术亦带来增量市场空间。
根据弗若斯特沙利文数据， 2020-2023年期间，全球多肽药物销售额年均复合增长率为12.54%。2028年，全球多肽药物销售额预测可达1325亿美元，2023-2028年均复合增长率约为8.16%。行业专家指出，国际多肽原料药供应高度依赖中国，即便是占据一定市场份额的印度，其上游产业链仍不完善，部分印度企业仍需从中国采购GLP-1原料药。
自2010年以来，中国和印度在FDA多肽仿制药原料药DMF备案数量上已超越欧美。在GLP-1领域，中国原料药厂商占据重要地位。医药魔方数据显示，截至2024年10月，司美格鲁肽在中国和美国登记的原料药厂家分别为6家和30家，其中中国厂商约23家。
产能扩张与外包需求提升
司美格鲁肽和替尔泊肽曾因产能不足被FDA列入短缺名单，尽管分别在2025年初和2024年底解除，但司美格鲁肽在欧洲、中东等地仍面临短期供应紧张，而替尔泊肽的产能爬坡仍需时间。诺和诺德投资41亿美元在美国新建工厂以扩大司美格鲁肽产能，礼来亦在印第安纳州投资近90亿美元提升替尔泊肽API产能。
在此背景下，跨国药企加大外包采购。例如，礼来通过CDMO模式获取多肽原料药，药明康德是其核心供应商之一；金凯生科则为诺和诺德口服司美格鲁肽提供关键中间体SNAC（KDA01），该成分可显著提升药物生物利用度。
仿制药市场即将放量
2023年利拉鲁肽全球专利到期，司美格鲁肽中国专利将于2026年到期，度拉糖肽在中国和美国的专利也分别于2026年、2027年到期。仿制药的上市将加速原料药需求增长，并推动新兴市场（如中东、东南亚、拉美等）的爆发。
诺泰生物近期与中东药企Julphar达成合作，拓展中东、拉美及东南亚市场；圣诺生物亦在俄罗斯、东南亚等地斩获大额订单，进一步验证行业增长逻辑。
供应链韧性增强
市场对原料药供应链的地缘政治风险有所担忧，但目前美国对药品（含原料药）仍实施豁免政策。此外，中国优质产能稀缺，印度及东南亚短期内难以替代中国供应，叠加欧洲及新兴市场需求增长，行业风险整体可控。
2025年一季度数据显示，以药明康德、康龙化成、凯莱英为代表的CXO龙头企业业绩回升，同比增速表现突出。然而行业内部业绩分化明显，这一结构性差异对整体板块估值造成压制。在此背景下，多肽产业链CXO作为2025年业绩确定性最高、增长潜力最大的细分领域，其龙头企业理应享有更高的估值溢价。
圣诺生物一季度业绩受益于产能扩张和订单增长的双重驱动，公司2025年全年业绩有望实现显著提升。报告期内，公司GLP-1类药物原料药发货情况良好，其中，司美格鲁肽和替尔泊肽发货量均接近40公斤。
产能建设方面，公司2024年底老车间最大产能约为400公斤，新车间产能已于2025年初逐步释放。根据最新数据，随着106、107、108车间投入运营以及眉山工厂二季度投产，公司GLP-1原料药总产能将提升至2吨/年。未来眉山工厂产能的进一步释放有望继续扩大公司的生产能力。
订单情况显示，公司2025年产品主要销往俄罗斯、欧美等市场。其中，俄罗斯订单签订于2024年年中，更具增长潜力的是公司与东南亚药企签订的3.5亿元大额订单。该订单相关批件预计将于2025年二季度获批，届时将开始贡献收入。此外，南美、非洲市场的GLP-1及其他肽类产品需求也有望在2025年逐步释放。
业绩展望方面，根据公司最新交流信息，2025年二季度业绩预计将保持持续增长态势。东南亚订单批件落地后，公司收入规模有望在现有基础上实现进一步提升。值得关注的是，随着产能利用率和经营规模的扩大，公司盈利能力将迈上新台阶。
参考同业诺泰生物的财务数据，其2023-2025年一季度毛利率分别为60.97%、67.68%和70.2%，净利率分别为16.01%、24.61%和26.14%，呈现持续优化趋势。
作为国内多肽CXO领域的领先企业，诺泰生物在保持既往稳健增长的基础上，2025年一季度业绩再次展现强劲发展动能。报告期内，公司实现营业收入同比增长58.96%，其中多肽类业务收入增速更突破200%，充分彰显该业务板块的增长潜力。
公司管理层在业绩说明中重点提及，利拉鲁肽专利到期后带来的全球市场机会以及新兴市场商业化订单，叠加司美格鲁肽口服制剂的市场需求，共同印证了多肽CXO行业的核心成长逻辑。这一发展态势与行业预期高度吻合。
在产能建设方面，公司601车间已正式投产，年产能达5吨，为后续发展奠定坚实基础。市场拓展成效显著，公司在欧洲、北美、南美、印度及国内市场均取得重要合作突破。随着新增产能逐步释放，这些订单有望持续转化为实际业绩增长。
当前，诺泰生物通过“产能扩张 订单增长”的双轮驱动模式，正推动业绩进入新一轮上升通道。公司的发展态势表明，其在多肽CXO领域的领先地位有望进一步巩固。
当下多肽CXO赛道呈现高景气和赛道选手们的业绩也具有高确定性，过去一段时间，市场用有色眼镜看待CXO行业，板块市值被显著低估，而今天行业板块的增长，也仅仅是刚刚开始，这样有基本面支撑、业绩反转的赛道，终会被市场看见并修复错误。
转自2025年第19期《医药经济报》
来源：医药经济报