摘要：对于这个观点，我非常认同。这背后的核心逻辑我认为主要有三点：（1）债券利率已经下行至非常低的位置，债券资产未来能为投资者贡献的收益有限；（2）随着9月24日宏观及资本政策转向后，向风险资产要收益已初具条件；（3）投资者信心完全修复仍需时日，“固收+”基金成为投
记得去年年底，民工老师就在向风险资产要收益，2025年考虑加仓固收+一文中表达了对今年固收+产品的看好。
对于这个观点，我非常认同。这背后的核心逻辑我认为主要有三点：（1）债券利率已经下行至非常低的位置，债券资产未来能为投资者贡献的收益有限；（2）随着9月24日宏观及资本政策转向后，向风险资产要收益已初具条件；（3）投资者信心完全修复仍需时日，“固收+”基金成为投资者的最优解。
回顾今年以来“固收+”基金的整体表现，着实没让大家失望。年初至今（截至3月27日），反映“固收+”基金整体表现的中证非纯债债券型基金指数（930897）指数取得正收益，而同期中证纯债债券型基金指数（930609）指数仍未回正。 当然，上述聊到的是“固收+”基金的整体表现，不少绩优“固收+”的业绩更是喜上加喜。
说到这儿，我突然想到去年九月初我关注到的一位非常懂宏观的主动权益基金经理：国泰基金张容赫，这位基金经理不论是业绩还是对宏观经济的前瞻性判断，都令我印象深刻。
得益于张容赫对宏观经济的深入理解，其管理的“固收+”基金，国泰招享添利六个月持有（019727\019728），自成立以来业绩非常惹眼。
前不久，我在一篇文章中提到了“伪杠铃”策略，即不要把美国科技股和中国红利资产放在一起视作杠铃，看着近期美国科技股和中国红利股的调整，很多朋友对此深以为然。
其实，我这一观点的最初启发就是来自于张容赫，去年年中他参加了一期播客，这期播客的标题是“买了纳指和短债，原来这都不算资产配置”。
在这期播客中，针对当时市面流行的买中国国债和美国纳指分散风险的观点，他认为：
【张容赫】买中国国债和美国纳指看似分散了资产，也分散了国别，但未必能够有效分散风险。这是因为如果把全球经济体分为东西方的话，那么无论是中国国债的上涨以及美国纳指的上涨，都代表着西方经济体相对更为占优，如果未来一旦东方经济体开始占优，那么中国国债和美国纳指都不会有太好的表现。既然两类资产在底层逻辑上呈现出比较高的同向性，那么这类资产配置就不会那么成功的。【张容赫】
如果我们看今年以来市场的表现，我想张容赫的这个观点得到了非常完美的验证。年初至今，纳斯达克100指数下跌8.24%，中债-30年期国债财富（总值）指数下跌1.93%，两者的同向性非常明显。
除此之外，此前张容赫还有不少宏观判断也得到了验证。去年12月我在这位基金经理再获关注就谈到了他在去年9.24之前给出的两个观点，即美联储降息有利于A股表现和不要趋势很强时从众在事后都得到了证明。美联储降息为我国宏观及资本市场政策调整打开了窗口，A股市场预期反转。至于说不要在趋势很强时从众，像去年投资者对市场极度悲观以及对红利资产预期表现极度看好，这最后都得到了证伪。
作为一位知行合一的基金经理，张容赫将自己对于宏观的这些认知也体现到产品的具体投资上来。具体产品的投资上，他采取“自上而下”与“自下而上”相结合的投资策略。
在国泰蓝筹精选的三季报中，他对其投资操作做了这么一句总结，即：
【张容赫】我们的组合配置方向偏向大盘价值风格，在今年2-3月陆续将红利类持仓进行兑现，切换至非银、军工、互联网等，3 季度持仓变化不大。【张容赫】
事后来看，他的这一观点是非常正确的，正因为此，他管理的权益基金产品业绩获得了大丰收。在张容赫任职国泰蓝筹精选期间，该基金大幅上涨33.56%，远远领先于同期沪深300指数14.77%的业绩表现。（数据截至2025/3/21）
数据区间：2024年2月21日-2025年3月21日，Wind，数据已经托管行复核。
得益于张容赫的良好宏观研究及投资能力，国泰蓝筹精选获得了非常多机构投资者的认可，该产品的份额由去年三季度末的3.74亿份增长至四季度末的10.13亿份，对照刚披露的年报可看出，该产品新增份额几乎都是机构投资者所贡献的。
在主动基金规模整体缩水的背景下，这只产品能够实现管理规模的大幅逆势增长，并不容易。
对于这样一位在如此复杂的宏观经济环境下尚有如此大势研判前瞻性的绩优主动权益基金经理，我想他所管理的国泰招享添利（019727）能取得优异业绩也就丝毫不令人意外了。
去年1月9日至今，国泰招享添利上涨11.18%，这样的业绩要远远优于同期“固收+”基金（非纯债基）的整体表现。
数据区间：2024年1月9日-2025年3月28日，Wind
更重要的是，该产品不仅投资收益好，而且最大回撤还小。该产品在2024年1月9日成立以来的最大回撤2.27%（最大回撤对应区间：2024年5月21日至8月28日 ），除此之外，该产品其他时候的回撤均不超过2%。
另外，我也注意到该产品的托管人是招商银行，众所周知，招行对于所托管“固收+”产品准入门槛并不低，这一方面反映了招行对基金经理的筛选眼光，另一方面也反映了张容赫的大类资产配置及选股能力得到了专业机构的认可。
聊完了业绩，我们还是有必要对国泰招享添利这只产品在投资方面的操作进行梳理。
（1）在去年三季度精准加仓
根据基金合同，国泰招享添利的业绩基准为“中债综合全价指数收益率×85%+沪深 300 指数收益率×10%+中证港股通综合指数（人民币）收益率×5%” ，换言之，按照合同约定该产品的权益中枢为15%。
下图列出国泰招享添利各期的权益仓位（根据公开数据该产品未曾投资过任何可转债） ，可发现这只产品在大部分时候均保持着15%左右的权益中枢。不过在去年三季度，，可谓非常精准的抓住了9.24后市场的快速上涨行情，并随后在四季度做了减仓，重归权益中枢。
在国泰招享添利2024年的三季报中，张容赫也表达了这一点：
【张容赫】进入3季度，我们进一步提高了组合整体权益仓位，固收部分久期相对中短，最终 3 季度涨 6.3%，排名相对领先。…在经过了9 月和10 月开局的剧烈波动后，我们倾向于市场进入蓄力整固期，以迎接下阶段行情。我们降低了权益仓位…【张容赫】
如果结合上部分张容赫对于宏观市场的判断，我认为张容赫应该是将美联储降息这一事件视作加仓A股的契机。
（2）四季度加仓港股
说到今年以来港股市场的表现，我想大家有目共睹，年初至今沪深300指数下跌0.5%，而同期恒生指数上涨16.78%。
从季报看来，去年四季度，国泰招享添利将港股在权益组合中的配置比例由38.8%大幅提升至48.4%，事后来看这一操作无疑是非常正确的。
数据来源：Wind，截止2024年12月31日
在四季报中，张容赫也表达了对A股和港股市场的投资观点：
【张容赫】我们认为，A股市场会重新回归以内为主，在政策不断加力的背景下，整体形成先稳后升之势。港股市场走势健康，基本面展望积极，但必须警惕可能出现的衰退氛围下美元流动性稀缺造成的流动性压力。【张容赫】
（3）行业配置相对分散，不追热点
作为一位对“从众追随趋势”保持高度谨慎的基金经理，其在行业及个股的配置上也体现了这一点。
如果观察国泰招享添利去年中报和年报的持仓，可发现其整体呈现出较为分散的特点，单一行业（申万一级）持仓比例大多均不超过20%。
从过往的定期报告来看，在具体布局时点上，张容赫的配置风格偏左侧：
（a）去年中报，非银金融（券商）为国泰招享添利的第一大行业（权重占比达21.4%）；随着3-4季度券商板块的行情兑现后，年报中国泰招享添利已经不持有任何非银金融投资标的。
（b）尽管这两年的AI产业链行情如火如荼，但张容赫似乎不为所动，组合中持有相当高比例滞涨的食品饮料和医药板块。去年6月底，国泰招享添利持有这两大板块的权重占比为24.61%；去年12月底，该基金持有这两大板块的占比进一步攀升至37.37%。
（3）从去年上半年开始，张容赫管理的国泰招享添利就在不断压低组合的久期水平。
…
行业分散及偏左侧的风格特点意味着该产品过去的优异表现并不是通过承担过高的单一行业或者个股暴露风险而得来的，其投资业绩被透支的概率很小。
（4）公司固收团队保驾护航
作为一只“固收+”产品，组合中的绝大部分比例需要投向债券类资产。
尽管债券类资产对组合向上收益弹性的贡献不大，但其作为组合的稳定器，不出现意外风险事件显得尤为重要。
2020年以来，信用债风险事件频发，但得益于国泰基金专业的信评团队，公司自2020年以来保持着“0”踩雷记录。
正因公司在债券类产品上的优秀投研能力，国泰基金的固收类公募产品管理规模已连续多年保持稳定增长。Wind数据显示，截至2024年底，国泰基金公募固收产品线的最新规模已达到4929亿元（统计产品类型包括债券基金、货币基金）；另外，根据海通证券《基金公司权益及固定收益类资产业绩排行榜》，国泰基金旗下固定收益类产品近3年业绩在全市场固收大型公司中排名第5。
低利率时代，向风险要收益成为了市场的共识，此时 “固收+”就成了不少投资者不约而同关注的产品类别。
然而，“固收+”作为股票、可转债及债券混合的多资产投资品种，各个品种的投资逻辑及受影响的因素各有不同，这就对“固收+”基金经理们提出了更高的要求。
张容赫作为一位优秀的主动权益基金经理，无论是在权益投资的行业配置和选股上，还是在对于宏观经济研判及大类资产配置上，均已初露锋芒，这样的基金经理无疑是非常值得我们关注的。
未来，我将继续对市面上的“固收+”产品进行详细梳理，以期将更多的优秀“固收+”基金经理及相应产品介绍给大家。
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来源：大马哈投资
