摘要：在数字经济蓬勃发展的当下，数字医疗行业作为新兴领域，正经历着前所未有的变革与机遇。健康之路（02587.HK）作为该领域的重要参与者，自 2001 年在福州市成立以来，历经二十余载耕耘，已构建起全面且独具特色的业务体系。其创始人张万能凭借自身的行业洞察与坚定信

在数字经济蓬勃发展的当下，数字医疗行业作为新兴领域，正经历着前所未有的变革与机遇。健康之路（02587.HK）作为该领域的重要参与者，自 2001 年在福州市成立以来，历经二十余载耕耘，已构建起全面且独具特色的业务体系。其创始人张万能凭借自身的行业洞察与坚定信念，带领公司不断前行。尤为关键的是，在2024年底香港主板上市后，今年健康之路成功被纳入港股通，自此国内股民通过沪港通、深港通等渠道便可参与投资，这无疑为其带来了更广阔的资本舞台与潜在市场机遇。

自 6 月起，公司市值大幅拉高，不过随着 7 月限售期的到来，股价与估值是否会出现较大调整，成为市场关注焦点。在此背景下，深入剖析健康之路的业务模式、发展战略、财务状况以及面临的挑战与机遇，对投资者和行业研究者而言，具有重要现实意义。

健康之路的发展历程，是一部顺应数字医疗发展浪潮的创业史。2001 年，公司以 “医护网” 为起点，创始人张万能基于自身陪亲戚看病时体验到的医疗资源分配不均、就医流程繁琐等痛点，决心利用互联网技术搭建平台，成为中国首批涉足线上预约服务的企业之一。彼时，公司专注于为 C 端用户提供医疗代理服务、陪诊服务、体检、医疗咨询及手术预约安排等基础互联网医疗服务，初步搭建起个人用户与医疗资源之间的线上桥梁。但早期单纯依赖 C 端业务，公司业绩增长遭遇瓶颈。2015 年成为公司发展的关键转折点，健康之路敏锐捕捉到 B 端市场的潜力，毅然进军数字健康企业服务市场，开启为企业及机构提供 IT 解决方案及数字营销方案的新征程，实现了业务的多元化拓展，也为后续的快速发展奠定了基础。

从股权结构来看，健康之路呈现出相对集中的特点。截至目前，张万能通过其全资公司丰基有限公司持有健康之路 34.7% 的股权 ，在公司决策中占据主导地位。百度（香港）有限公司凭借超 12% 的持股比例成为第二大股东，其在互联网领域的强大资源和技术优势，为健康之路带来了诸多协同效应，如双方在医学科普内容合作上，健康之路为百度提供专业内容并展示在搜索结果页面，既获得了业绩贡献，又借助百度平台实现了流量加持。此外，基石投资者横琴产业投资基金的入局，不仅为公司带来了资金支持，更彰显了资本市场对其发展前景的认可，在一定程度上稳定了公司的股权架构。

根据弗若斯特沙利文的资料，按截至 2023 年 12 月 31 日平台上的注册个人用户数目计算，健康之路是第四大数字健康医疗服务平台；按 2023 年的收入计算，亦是第五大数字健康医疗服务平台。在注册医生数目方面，2023 年其在中国数字健康医疗服务平台中排名第一；在健康会员计划或类似数字服务个人客户数目方面，同样位居榜首。截至 2024 年 6 月 30 日，平台拥有 1.95 亿名注册个人用户，与 11,727 家医院（包括 1,494 家三甲医院）建立合作关系，注册医生达 87.7 万名，已建立 42 个线上疾病治疗中心，这些数据充分彰显了健康之路在行业内的领先地位和强大的资源整合能力。

健康医疗服务板块作为公司面向 C 端的核心业务，涵盖医疗支持服务以及价值医疗服务。医疗支持服务方面，为用户提供便捷的预约挂号、陪诊等基础服务，解决患者就医过程中的 “挂号难”“就医流程繁琐” 等痛点，极大提升了患者就医的初始体验。价值医疗服务则进一步拓展至体检、手术预约安排、健康咨询等领域，通过整合优质医疗资源，为用户提供全周期的健康管理服务。例如，公司的标准健康会员计划，个人客户可每月两次免费获得来自 1,913 家三级医院医生的医疗咨询服务，这种会员制模式在增强用户粘性的同时，也为服务的增值拓展提供了空间。

然而，该板块也面临着一些挑战。尽管拥有庞大的注册用户基数，但付费率不足 5%，用户变现能力亟待提升。主要原因在于服务的差异化不够突出，市场上类似的健康医疗服务平台众多，用户转换成本较低；且高频健康管理服务的渗透率低，大部分用户仅在有体检、手术等低频需求时才使用平台服务，对日常健康管理服务的认知和使用程度不高。

企业服务及数字营销服务板块是健康之路的重要营收支柱，2024 年上半年该板块收入占比高达 79.9%。内容服务方面，公司与外部医生及医疗专家合作，为互联网平台（如百度）、医药企业等提供丰富的医疗健康科普内容、精准内容服务以及真实世界研究支持服务。科普内容服务借助互联网平台的流量优势，实现了医疗知识的广泛传播，提升了公众健康意识；精准内容服务则针对特定疾病和受众，助力医药企业精准营销，提高营销效果；真实世界研究支持服务通过收集和分析真实临床数据，为医疗机构和药企的药品研发提供有力支撑。

信息技术服务围绕医疗行业数字化转型需求，为医院、药企等提供技术基础设施建设和营销咨询服务。帮助医院搭建数字化运营管理系统，提升内部管理效率和医疗服务质量；为药企提供数据分析等信息技术服务，助力其精准识别目标客户，优化营销策略。数字营销服务依托自身平台流量及第三方媒体资源，为大健康产业链上下游产品进行互联网推广，通过精准投放、创意营销等手段，提高产品知名度和市场占有率。但该板块也存在毛利率相对较低的问题，最高毛利率仅维持在 30.3% 左右，主要受激烈的市场竞争和不断攀升的营销成本影响。

健康之路的营收在过去几年呈现出复杂的变化态势。2022 - 2024 年，公司总收入分别为 5.69 亿元、12.44 亿元、12.01 亿元 。2022 - 2023 年，营收实现快速增长，2023 年增长率高达 118.7%，这主要得益于 B 端业务的拓展，企业服务及数字营销服务收入大幅增加，以及行业整体需求的快速增长。但 2024 年出现了 3.51% 的下滑，主要源于健康医疗服务板块收入的下降，反映出公司业务增长面临一定压力，尤其是在市场竞争加剧和行业政策调整的背景下，各业务板块的增长可持续性面临考验。

利润方面，公司尚未实现盈利。2022 - 2024 年，股东应占溢利分别亏损 2.58 亿元、3.10 亿元、2.68 亿元 。持续亏损的主要因素包括赎回负债的账面值变动，这一非现金项目对利润影响较大；同时，公司在技术研发、市场拓展等方面投入巨大，如 2024 年上半年研发费用占亏损比达 94.23%，技术商业化周期较长，尚未能有效转化为利润增长点。不过，2024 年亏损同比减少 13.42%，显示出公司在成本控制和业务优化方面取得了一定成效。

毛利率同样呈现波动状态。2022 - 2024 年，毛利率分别为 43.2%、32.0%、30.0% 。2022 年毛利率较高，部分原因是将未使用权利金额确认为收入，该部分成本较低，拉高了整体毛利率。而 2023 - 2024 年毛利率下降，一方面是医药销售等低毛利率业务收入占比增加，拉低了整体水平；另一方面，市场竞争加剧导致营销成本上升，侵蚀了利润空间。

在 AI 技术蓬勃发展的浪潮下，健康之路积极布局 AI 应用，以 “AI 数字员工” 为核心构建医疗服务新生态。公司构建的 AI 数字员工系统具有 “高智商”“高情商”“高效能” 的显著优势。“高智商” 体现在基于医疗 SOP 智能体引擎，实现诊疗知识图谱与业务流程的数字化映射，大幅提升诊后随访响应速度和医疗文书生成准确率。例如在某医院的实际应用中，引入 AI 数字员工后，诊后随访平均响应时间从原来的 24 小时缩短至 2 小时以内，医疗文书生成准确率从 80% 提升至 95% 以上。

“高情商” 方面，通过强化学习迭代对话策略，系统能够根据患者情绪反馈自动调整沟通方式，显著提升健康咨询场景中的用户满意度。以健康咨询服务为例，在使用 AI 数字员工后，用户对咨询服务的满意度从 60% 提升至 85%。“高效能” 则体现在数字员工在服务工作的 “量” 与 “质” 上实现双提升。

以健康管家岗位为例，配备数字员工助手后，每位健康管家覆盖的客户从 250 个家庭提升至 2500 个家庭，在线服务时间从 12 小时延长至全天 24 小时，且服务质量明显改善。目前，AI 数字员工已在国内多家医疗服务机构落地应用，在成本结构重构和服务质量标准化方面取得了显著成效，如帮助连锁健康管理机构降低人力成本的同时，实现客户复购率较传统模式增长 2 倍。

AI 技术的应用进一步促进了健康之路两大业务板块的协同发展。在健康医疗服务板块，AI 健康管家能够辅助人工进行非疾病用户的健康状况跟踪、异常状态干预等工作，提升 C 端用户的健康管理体验和服务效率。在企业服务及数字营销服务板块，AI 医生助理可辅助医生服务患者，进行患者全病程管理，为药企提供更精准的患者数据和临床研究支持，增强对 B 端客户的服务能力。

同时，基于健康之路 23 年积累的超 2 亿条医患交互数据构建的医疗对话语料库，为 AI 数字员工的持续优化和创新提供了强大的数据支撑，实现了从数据积累到 AI 应用，再到业务协同升级的良性循环。

从市场机遇来看，随着中国老龄化进程的加速，60 岁以上人口已超 3 亿，老年群体对健康医疗服务的需求持续增长，数字医疗作为提升医疗服务可及性和效率的重要手段，市场空间广阔。消费升级趋势下，人们对健康管理的重视程度不断提高，愿意为优质的健康医疗服务付费，为健康之路的 C 端业务拓展提供了良好的市场基础。政策层面，国家大力支持 “互联网 + 医疗健康” 发展，出台一系列政策推动医院数字化转型，如《“十四五” 全民健康信息化规划》明确支持 AI 医疗应用，为健康之路的 B 端业务增长创造了有利的政策环境。

从公司自身战略布局来看，AI 数字员工的持续优化和推广有望进一步提升服务效率和质量，增强市场竞争力，开拓新的业务增长点。纳入港股通后，大量国内投资者的关注为公司带来了更充足的资金支持，助力其在业务拓展、技术研发等方面加速发展。此外，6 月以来市值的大幅拉高，在一定程度上提升了公司的市场影响力，有利于后续业务合作的开展与品牌建设。

然而，健康之路也面临诸多风险挑战。市场竞争风险方面，数字医疗行业竞争激烈，平安好医生、阿里健康、京东健康等巨头凭借强大的资金实力、品牌影响力和技术优势，在市场份额争夺中占据有利地位，健康之路市场份额不足 5%，面临较大的竞争压力，可能导致客户流失和业务增长受阻。政策风险不容忽视，医疗行业受政策监管严格，医保政策、互联网医疗监管政策等的变化可能对公司业务产生重大影响，如政策对互联网医疗服务范围、医药电商业务规范等方面的调整，可能限制公司业务发展空间。

技术风险同样存在，公司业务高度依赖信息技术，若出现技术故障、数据泄露等问题，将严重损害用户信任和公司声誉；且在 AI 技术快速发展的背景下，若不能持续保持技术创新和优化，将很快被竞争对手超越。此外，公司目前尚未实现盈利，资产负债率高达 522.87%，利息支出侵蚀利润，高负债压力限制业务扩张，若不能有效改善盈利状况和优化财务结构，将对公司的长期发展构成威胁。随着 7 月限售期的到来，限售股的解禁可能会对股价造成冲击，若市场抛售压力过大，股价下跌可能引发公司估值调整，进一步影响公司的市场形象与融资能力 。

健康之路作为数字医疗领域的龙头企业之一，在业务布局、资源整合和技术创新方面展现出了强大的实力和潜力。通过构建多元化的业务体系，在健康医疗服务和企业服务及数字营销服务两大板块均取得了显著进展，尤其在 AI 数字员工的创新应用上走在了行业前列，为医疗服务效率提升和业务协同发展提供了新的思路和模式。

然而，公司在用户增长转化、盈利能力提升以及应对激烈市场竞争和复杂政策环境等方面仍面临诸多挑战。随着其纳入港股通，虽迎来新的发展契机，但限售期带来的股价与估值潜在调整风险也不容忽视。对于投资者而言，健康之路的未来发展具有一定的不确定性，但在数字医疗行业持续增长的大背景下，若公司能够有效解决现存问题，充分发挥自身优势，其有望在数字医疗市场中实现突破发展，为投资者带来可观回报。

来源：原气星辰一点号