摘要：周一早盘市场走势疯狂：我们的 Prime 数据显示，亚洲基本面多头 - 空头（LS）基金经理的投资组合当日下跌 4.0%，年初至今累计下跌 0.9%，这是过去 10 年中第二大单日跌幅，仅次于新冠疫情期间的最大跌幅。中国和日本市场的基金经理投资组合盘中分别下跌

周一早盘市场走势疯狂：我们的 Prime 数据显示，亚洲基本面多头 - 空头（LS）基金经理的投资组合当日下跌 4.0%，年初至今累计下跌 0.9%，这是过去 10 年中第二大单日跌幅，仅次于新冠疫情期间的最大跌幅。中国和日本市场的基金经理投资组合盘中分别下跌 4.9% 和 2.9%，年初至今分别上涨 0.3% 和下跌 2.7%。由于特朗普誓言对中国加征额外 50% 的报复性关税，预计市场波动将持续。

尽管亚洲市场交易活跃度较四周均值有所上升，但并未出现恐慌性抛售：中国市场活跃度上升 10%，中国香港市场上升 115%。我们在整个地区净卖出，其中中国市场的卖出倾向最为明显，卖出力度是买入的 3 倍以上，但中国香港市场在当日大部分交易时段为净买入，直到最后一小时才转为净卖出。科技股、金融股和消费股遭抛售，阿里巴巴、招商银行、泡泡玛特和安踏等股票成为主要抛售对象，而保险股（如中国平安）则出现一定的双向交易。在个股和投资组合方面均出现 A/H 股套利交易（尤其是 A 股表现开始优于 H 股时）。除了对冲基金的少量逢低买入外，长期投资者（LO）的买入较为稀少（比亚迪有一些买入），但他们在减持部分能源股。对冲基金的机会主义逢低买入主要集中在科技股和能源股。

南向资金净买入 153 亿港元。净买入居前的股票包括小米（25 亿港元）、腾讯（19 亿港元）、中海油（11.4 亿港元）、中国移动（11.6 亿港元）和美团（6.4 亿港元）。更多内地的融资融券账户触及追加保证金通知，但整体风险可控。在衍生品交易部门，恒生指数（HSI）/ 恒生中国企业指数（HSCEI）期权在现货持续抛售的情况下被买入，令人惊讶的是，我们并未看到投资者对进一步增持恒生指数 / 恒生中国企业指数的看跌期权有太大兴趣。

关税 | 各行业影响

中国互联网板块：评估大型股海外风险敞口及股价变动后的估值风险回报

我们认为中国互联网大型股的风险回报前景向好。与 2022 年 10 月市场低谷期（当时市场担忧美国存托凭证（ADR）退市）和 2024 年 9 月中旬低谷期（国内政策出台和人工智能基础设施板块重估之前）相比，自 3 月中旬以来，中国互联网板块股价近期有所回调，目前该板块的预期市盈率为 12 倍，基于 10%-15% 的利润增长预期，这一估值并不高。正如我们在近期的《从当前形势出发：中国互联网行业实地考察总结》报告中所述，随着国内政策可能进一步放宽，我们的核心观点仍是双管齐下（受益于国内政策的企业 + 具有坚实全球业务布局的防御性投资），大型股方面推荐腾讯、小米和拼多多；大中盘股推荐京东（列入确信买入名单）、网易、医脉通、好未来和携程集团。

中国工业科技：工业科技公司盈利对关税上升的敏感性较高

我们覆盖的公司盈利可能平均受到 6%-10% 的影响，而对美国营收占比超过 10% 的公司，这一影响可能高达 20%-26% ；其中，创科实业、阳光电源、英维克和三花智控的净利润可能分别受到 -31%~-54%、-34%~-37%、-7%~-25%、-8%~-20% 的影响。

在制造商的资本支出计划方面，我们认为近期关税形势的升级和持续的不确定性，尤其是在中国政策制定者尚未宣布新的刺激内需举措的情况下，可能对资本支出产生负面影响，导致中国资本品和工厂自动化需求前景疲软。

鉴于关税上调幅度巨大且影响广泛，与我们之前预期的公司将寻求与客户平等分担成本负担相比，我们目前预计中国制造商将寻求将大部分关税上调转嫁给客户，因为他们的亚洲/欧洲同行也将面临关税上调，而美国客户可能无法迅速替代本地供应商。因此，我们认为影响可能来自于美国需求对价格弹性的降低，以及公司主动放弃美国收入，特别是如果美国收入的贡献很小并且现在盈利能力较差的话。对于美国剩余的收入，我们认为这些公司必须加快将生产转移到中国以外的步伐，因为最新的互惠关税计划也显著提高了在东南亚生产的成本，导致整体生产成本增加。在所有选择中，在墨西哥生产的成本看起来相对更优惠，但这可能会根据美国海关和边境保护局是否确定货物符合USMCA而发生变化。由于中国的关税反制，进口美国零部件的价格也将上涨34%。然而，就我们的报道而言，只有不到5%的COGS是进口的美国制造的芯片/零部件，因此影响应该相对较小。

关于资本支出计划，我们认为近期关税形势的升级和持续的不确定性，尤其是尚未宣布刺激国内需求的新举措，可能会对资本支出产生负面影响，导致中国资本货物和自动化需求前景疲软。另一方面，建设新的海外产能可能会带来好处，因为拥有海外生产足迹的制造商可能会发现他们的计划会有所波动，因为他们不断寻求成本最优化的目的地。

关注中国国内机会，尤其是可能受益于国内刺激措施的机会:鉴于全球贸易前景高度不确定，我们认为投资者应更加关注那些更多依赖中国国内市场、较少依赖出口需求的公司。我们重点关注被评为买入的国电南瑞(列入确信买入名单)，截至2024年上半年公司99%的总收入来自中国。

中国工业板块：更新情景分析与敏感性分析

我们目前重点关注关税对利润率的影响，但也认识到这一轮关税（范围更广）可能对需求产生负面影响。综合目前美国已实施和宣布的所有关税，我们覆盖的大多数产品出口到美国时，将面临 79% 以上的有效关税税率，因为自 2019 年以来，大多数产品已被征收 301 条款关税（25%），部分产品由于反倾销和反补贴税，关税税率更高。鉴于如此高的关税税率，在 “不分摊关税” 的情景下，如果从中国向美国出口产品，我们覆盖的几乎所有中国工业企业都将面临亏损。对于在海外有产能布局的企业（如恒力石化、万华化学、三一重工和巨石集团），可以考虑回迁生产，但鉴于全球范围内广泛征收关税，盈利仍几乎不可避免地受到负面影响。在我们覆盖的对美国市场风险敞口较大的公司中，鼎力、万华化学和瑞晨环保受到的影响最大。
中国汽车行业：最新一轮关税对新能源整车企业潜在影响有限

总体而言，我们认为双边直接关税的影响有限，原因在于：（1）中国汽车制造商在美国市场的风险敞口极小，且汽车及汽车零部件被排除在美国对等关税清单之外；（2）美国进口零部件在中国新能源汽车材料清单成本中的占比不到 5%，且生产地不在美国，可能不受中国报复性关税的影响。尽管如此，由于关税导致汽车消费需求疲软或强劲，以及政府可能出台进一步的刺激措施，可能会带来负面影响和正面影响。基于我们对乘用车销量同比增长 -5% 至 +10%（基准情景为 3%）的情景分析，预计 2025 年我们覆盖的新能源汽车制造商营收较基准情景变动 -7.8% 至 +6.8%，净利润较基准情景变动 -24.7% 至 +21.6% 。

亚太地区能源和化工行业：四个关键主题

我们总结出亚洲能源和化工企业受美国加征关税及中国报复性措施的直接和间接影响的四个关键主题：1）在上游寻找石油业务以外的保护，重点关注 Origin Energy（中性评级）和中国石油（买入评级）；2）对印度石油营销公司仍持乐观态度，买入印度斯坦石油公司（HPCL）和印度巴拉特石油公司（BPCL）；3）对独立炼油商进行选择性投资，买入信实工业、Viva Energy、安波石油（Ampol）和双龙石油（s-oil）；4）中国的报复性关税对以石脑油为原料的化工裂解企业（如乐天化学）有利，相比之下，对以天然气为原料的企业（如美国生产商和台塑石化）不利。

来源：智通财经APP